理解股市的季节性特征

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嗨，欢迎收看“Moomoo移动理财”。我是主持人贾斯汀·扎克斯，Moomoo科技公司的战略副总裁。我一生都在金融市场及其周边领域深耕，对此怀有由衷的热情。这是一档帮助投资者更深入地了解市场与自身财富的节目。过去，股市往往在某些阶段表现更为强劲，而在另一些阶段则相对低迷。

今天，我将与大家探讨各类季节性行情的特征、其形成原因、数据所揭示的趋势，以及这些趋势对交易者产生的影响。请务必牢记：过往业绩并不预示未来表现；投资本身具有风险，市场格局也在不断演变。要更深入地理解市场的季节性规律，关键在于把握供需关系。

接下来我给大家举个例子。今年八月，我到缅因州的波特兰度了个小假，还登上了捕龙虾的渔船，实地了解龙虾捕捞的运作方式，并亲自体验了一番。在那儿，我还跟大副聊了聊——那位船长平时冬天以捕捞为生——想弄清楚龙虾捕捞背后的经济逻辑究竟是怎样的。

所以到了夏天，龙虾特别多。它们会成群结队地往岸边迁徙，你甚至可以在离岸三英里以内捕捞龙虾。因此，那段时间的供应十分充足。在那个季节吃龙虾确实很美味，但很多人一年四季都想吃龙虾，所以龙虾的市场需求全年都很大。

于是我便问那些商业渔民：“按理说，这不正是你们大捞特捞的好时候吗？”他们却说：“恰恰相反，因为龙虾价格太低，供应又特别充足，捕捞起来也格外容易。真正愿意下苦功夫、拼劲十足的商业渔民，反倒是在冬天才出海作业。”

于是，龙虾便会迁徙回离岸20到40英里处。为此，这些捕捞龙虾的渔民不得不乘船出海，连夜作业，布下成百上千个龙虾笼。为了捕捞龙虾，他们往往要投放一两百个这样的笼子，因为此时龙虾的售价能比夏季高出一倍甚至三倍。

因此，尽管作业条件更加险峻、环境也颇为恶劣，但收益却高得多。每年那个时节，海面波涛汹涌、天气严酷；即便在冬季，需求往往更甚。事实上，龙虾需求最旺盛的时段之一正是中国农历新年期间。于是，许多产自缅因州海域的龙虾最终被运往亚洲，尤其是香港和中国大陆，在那里它们常在春节期间备受青睐，成为节庆佳肴。

你也可以想想美国这边的其他一些节日。比如，情人节时一打玫瑰大概要多少钱，而在其他时候又得花多少钱。我的意思是，如果你非要在2月14日买的话，价格说不定会翻三倍、四倍呢，对吧？再比如，超级碗比赛那天的鸡翅，也是同样的道理。

很多这类餐厅都会提前备足鸡翅，因为超级碗当天正是点购、下单并享用鸡翅的高峰期，因此那里的价格往往会上涨。由此联想到股票市场，也应意识到，不同季节里，个股的实际供需状况确实会有所差异。

不妨想想盈利情况。当财报公布时，买方与卖方之间往往会出现某种供需失衡。那么，究竟是什么导致了这种季节性特征呢？我们此前已略作提及，节假日无疑会催生不同的季节性走势；而年末本身，在季节性表现中也占据着举足轻重的地位。

当人们展望新一年时，一些显而易见的税务亏损收割策略往往会发挥作用，进而对12月和1月的股市定价产生影响。此外，在专业层面，共同基金的会计年度截至10月31日，因此它们往往在10月底前后对投资组合进行平仓，并在11月初根据市场情况增减持仓。

因此，这些时段往往会呈现出一些看似相似的价格走势，其背后往往与季节性规律有关。比如，节假日期间成交量通常偏低；而每逢假期，市场活跃度也会下降。以八月为例，每年八月的最后两周历来是人们出游的高峰期，因此在这一阶段，市场成交量往往会出现季节性的萎缩。

然后，到了年底，大家都会听到“圣诞老人行情”这个说法。意思是说，股市往往会在圣诞节前后乃至新年期间出现一波上涨。对此已有不少研究，确实那是一段成交量清淡的时期。不过，研究表明，至少在过去三四十年里，这段时期的市场表现并没有明显差异。

您还有一种“五月卖出，离场”的投资理念。其核心思路是：在5月1日卖出，并于万圣节前后、即10月31日前后买回。这种做法的渊源其实可以追溯到农业经济占主导的年代——那时人们往往会在每年的这个时节暂停交易，或返回田间劳作，或外出度假较长时间，直到秋收之后才重新回归市场。

当然，时至今日，这种现象已基本不复存在。不过，从历史数据来看，市场仍会呈现出一些季节性特征。然而，人们对此往往存在误解：即便在传统意义上的“五月卖出、远离市场”时段，股市的表现未必如其他时段那般亮眼，但总体而言仍是正收益的。因此，在十年、二十年乃至五十年的长周期内，“买入并持有”的策略始终优于“五月卖出、远离市场”的策略。

这确实值得深思。要知道，即便你选择卖出，也不意味着你的收益就一定会高于单纯采用买入并持有的策略。如果从月度季节性趋势来看，从历史数据看，它们往往与季度财报发布日程存在一定关联。回顾过去约90年来的最佳月份，7月涨幅达1.7%，4月为1.4%，而12月和1月的表现也同样出色。

一月和四月通常是多数公司公布财报的月份。回顾2023年第二季度，标普500指数成分股中有超过8%的公司实现了盈利超预期。这类超预期往往具有累积效应，而财报披露窗口通常在季末后约两周开启。

因此，就第一季度财报而言，相关披露通常会在四月中旬前后启动。而四月本身也是全年表现较为强劲的月份之一，投资者对此早有预期，从而形成一种正向的反馈机制。不过，往往在表现最好的月份之后，往往会迎来表现最差的月份。

所以，市场总是有涨有跌。比如，二月和五月往往也是表现最差的月份之一——过去九年间，二月平均下跌约0.1%，五月的跌幅也大致相当。归根结底，凡是上涨的东西，迟早都会在一定程度上回落。当然，从历史来看，股市的整体走势一直是呈上升态势的。

你确实可以这样想：交易者有时会随着市场 momentum 而有些“冲昏头脑”。有个很贴切的类比——回想一下感恩节，你满心期待着那顿火鸡大餐，还有各种配菜和甜点，甚至都忘了甜点这回事；可到头来还是忍不住吃多了。第二天多少会有点后悔，而且把那些剩菜吃完，可能也比你预想的要花更久的时间。

所以，你也知道，市场的一些涨幅需要时间消化。因此，在这类季节性行情中出现大幅上涨之后，你可能会看到市场横盘甚至下行。那么，从历史中我们能学到什么？不妨让我们乘坐股市时光机，回溯那些股票表现最差的月份，看看当时都发生了些什么。

从历史表现来看，正如我此前所言，9月历来是全年平均表现最差的月份，而过去四年的走势也并不理想。仅以今年为例，标普500指数下跌了4.9%。其中相当一部分抛售集中在本月下半月，当时美联储召开会议后，市场参与者普遍预期美联储将把利率维持在较高水平更长时间。

此前，市场普遍预期美联储可能在未来6至12个月内启动降息。而如今，许多观点已将美联储真正实施降息的时间推迟至2024年底，甚至可能延至2025年。显然，这一预期变化会对众多企业的估值及其现金流折现产生不利影响。

但显然，这之前标普500指数今年迄今截至8月已累计上涨逾17%。因此，进入9月时确实迎来了一波不错的涨势。然而到了9月，2022年又再度下跌近5%。回想起来，仿佛 just 一年前的事，却恍如隔世——当年标普500指数曾重挫9.3%。而今年，正收益或许能让人暂时淡忘那段经历。

然而，2020年9月却堪称史上最糟糕的月份之一。有记录以来最惨烈的9月，其表现甚至超过了2008年雷曼兄弟破产那一年。这其中很大一部分原因与俄罗斯有关；而且，与美联储的情况类似，当时乌克兰的冲突已持续了相当长的一段时间。

但许多市场参与者终于意识到，这场冲突不会在短短几个月内迅速结束，而很可能持续多年——这一点如今也正被越来越多的人所认识到。美联储方面，众所周知，其政策举措也绝非三到六个月内就能收尾。

美联储的政策措施需要较长时间才能在经济体系中传导到位。显而易见，2022年期间，市场先是热议俄罗斯石油禁令，随后在当年9月中旬CPI与通胀数据大幅攀升，这使得市场走势显著走低。回溯至2021年，标普500指数当年下跌了4.8%，而此前一年该指数却上涨了近27%。

而在此时，美联储又在谈论“缩减购债”，也就是逐步减少债券购买——也就是所谓的量化紧缩。人们开始担忧后疫情时代的经济形势，以及通胀风险。即便在那时，市场已隐约察觉到通胀的苗头，尽管当时通胀尚未真正抬头，但种种迹象表明，它很可能加速上行。

当年中国房地产开发商也曾登上新闻头条，市场对其前景忧心忡忡；而时任美联储主席鲍威尔当时表示，通胀与疫情后的经济复苏密切相关，不会催生新的通胀格局。然而，时至今日，这一判断尚难定论。不过，眼下看来，这似乎仍更多地属于供给端的问题。

最后，2020年标普500指数下跌了3.9%。这又一次成为美股长期牛市中的一个小波折，当时市场担忧的并非通胀，而是通缩。美联储当时表示，将至少在三年内把利率维持在接近零的水平。如今回过头来看，这一承诺显然并未兑现。

当时，他们正试图制造通胀，而彼时二手车价格已显露出上涨迹象。著名对冲基金经理之一斯坦·德鲁肯米勒曾预测，受新冠纾困政策引发的狂热推动，未来四到五年内通胀率将达5%至10%。迄今为止，他的判断可谓相当精准。

我们且看接下来会如何发展。再往前追溯一下，我刚才提到过，那是2008年，而那一年的9月同样相当糟糕：标准普尔500指数下跌了9.1%。就在那时，雷曼兄弟申请破产，时间是当年的9月15日。仅在那一天，标准普尔500指数就重挫4.7%。与此同时，保险公司美国国际集团（AIG）被美国财政部接管。

华盛顿互惠银行被监管机构接管。然而，事实上，即便在上述事件发生期间，当月的几乎所有损失都集中在9月29日这一天——当天市场跌幅达8.8%。而这一跌势正是在美国国会议员否决了一项规模高达7000亿美元的银行业救助方案之后，全球范围内21年来最严重的抛售潮之一。

一些乃至相当多的投资者确实将这类抛售视为逢低布局的良机。因此，每当市场出现此类回调时，他们有时会大胆出手，静观其变；而在2008年，一位颇具盛名的抄底者便是沃伦·巴菲特，他当时斥资50亿美元购入了高盛这家投资银行的优先股。

实际上可以看到，这些案例大多属于个别现象。这类事件并不一定只在9月发生，任何月份都可能出现。因此，一个值得思考的问题是：为什么9月往往表现得尤为糟糕？再举一个例子，2001年发生了“9·11”事件，当年股市下跌了8.2%；直到9月17日市场才重新开市，而当天又下跌了4.9%。

这已是历史上第三次出现如此长时间的市场停盘。其间不仅涵盖了第一次世界大战期间，也包括1933年大萧条最严重时期的那次停盘。而当时我们看到的情况是：不仅股市普遍大幅下挫，而且由于事件本身的冲击，某些行业更是遭受了极为沉重的打击。

我们曾经历过航空公司和保险公司遭受重创的时期。此外，若论标普500指数在9月出现的最大跌幅，那要追溯到1974年，当时下跌了11.9%。而造成这一局面的因素可谓多种多样，并非单一原因所致：其中就包括布雷顿森林体系的终结——该体系曾将美元与黄金挂钩。

当时通货膨胀十分严重，政治因素也再度发挥作用。福特总统曾赦免了因水门事件而入狱的尼克松，但外界担忧这一赦免未必能真正平息事态。1974年，美国的通胀率一度超过11%。与此同时，欧佩克还实施了全面的石油禁运。如今，历史似乎正在重演：近期，OPEC+也大幅削减了原油产量。

此外，该地区也存在一些地缘政治方面的担忧。很多人听到我说9月平均表现最差时都会感到惊讶。从历史数据来看，不少人往往认为10月才是表现最差的月份。实际上，10月并非平均表现最差的月份，但其波动性最大——也就是说，涨跌幅度最为剧烈，人们之所以对它印象深刻，是因为许多重大市场暴跌都发生在10月；而9月则一向只是在平均水平上呈现下跌态势。

同样，其中许多事件都具有特定性，并不一定是季节性的。只是这些重大暴跌恰好发生在10月而已。而且，众所周知，那些至今仍健在、能够亲历往事的人，对这一时期的记忆犹新；至于更早发生的几次大跌，比如1987年的“黑色星期一”，那是在10月19日，标普500指数当日重挫20.5%。

这在很大程度上与股市估值过高、贸易逆差有关；而人们往往容易忽视的是，在此之前的一段时期里，市场波动十分剧烈。此前的三天里，股指跌幅从2%到5%不等；紧接着，市场又出现了极为强劲的反弹——随后两天分别上涨了9%和5%。

导致这一大幅下跌的另一个因素是追加保证金通知，也就是人们通过借贷来买入股票的做法。一旦股价下跌，投资者就必须追加所谓的“追加保证金”，即补足资金。如果未能及时补足，券商就会强行平仓。因此，在这些波动剧烈的市场中，往往会出现投资者无法在短时间内足额缴纳所需保证金、偿还交易所欠款的情况。

于是，股票被抛售，进一步加剧了卖压，最终引发了一波接一波的股价下跌。另一场最为人熟知的股市崩盘发生在1929年，而且实际上持续了好几天，并非只有一天。许多人并不知道，它并非一日之间骤然爆发，而是从10月24日——也就是所谓的“黑色星期四”——开始逐步演化的。

当天，道琼斯工业平均指数开盘即下跌11%。当时尚未设立标准普尔500指数，但随着众多银行家纷纷出手托市，股市抛售潮得以遏制，收盘时仅下跌2%。随后的周一，市场再度遭遇重挫——“黑色星期一”，道指大跌12.8%；紧接着的“黑色星期二”，又下挫11.7%。

当年10月11日至29日，股市累计跌幅达35%，单月跌幅亦超过20%。其中相当一部分源于投机与估值过高，而市场直到四年后的1933年才触底。彼时，我们尚不具备如今的技术条件。

而巨大的交易量曾导致行情显示屏的延迟——交易信息需要经过人工打印。因此，很多时候，这些交易要过上几个小时才会显示出来，因为行情显示屏在如此庞大的交易量下，打印速度极为缓慢。如今，我们显然拥有了更为先进的技术，同时也配备了熔断机制。

因此，当市场下跌时，达到一定幅度后，交易所会暂停交易一段时间；若跌幅过大，则可能全天休市。另一场鲜为人知的大规模抛售发生在1907年，当时纽约证券交易所指数重挫50%。这源于一场银行恐慌，而导火索则是一次试图通过借入资金操纵铜市的行动。

再次，我们听到有关保证金的讨论；在许多市场暴跌中，保证金交易或杠杆资金往往是推动行情加剧的重要因素。而这最终也引发了银行挤兑——不久前这里就曾出现过银行挤兑现象。当然，其规模显然远不及1907年那场危机。我们的银行也在这些抛售潮中扮演了重要角色。

银行在其资产负债表上持有长期债券。美联储此前一直在加息，但近期已大幅放缓这一进程，这在一定程度上与我们在2023年春季所面临的状况类似。因此，许多人真正关心的问题是：如何利用这种季节性特征获利？市场上是否存在一些行之有效的季节性投资策略，能够帮助投资者实现盈利？

答案是：这要视情况而定，而且要做到这一点相当困难。真正需要思考的是：我们究竟能在多大程度上信赖一百年前的股市表现？至于“五月卖出，离场而去”这一说法，其完整表述其实是“五月卖出，离场而去，直到圣灵降临节再回来”，而圣灵降临节在当时正是赛季的最后一场赛马日。

你知道，这种现象的根源可以追溯到农业时代的英格兰。当时，证券经纪人会在整个夏季——从五月到九月——回到乡间的家族庄园度假。考虑到这一点，如今这种情形已不复存在；即便在季节性最糟糕的月份里，市场表现也远不及以往那么低迷。尤其是在九月，自1990年以前，市场出现大幅下跌的情况要频繁得多。

还有一点值得考虑的是杰克逊霍尔会议。大家都知道，那场由美联储主席发表主旨演讲的经济研讨会，早在它真正成为重磅事件之前，就已经备受瞩目。每年八月的最后一周，也就是会议传统举办的时间，市场交投往往十分清淡，股市也鲜有大行情。

但如今我们迎来了这一重大事件，而且它的影响力已大大提升。因此，您会看到这些趋势的演变。比如，看看八月的最后一周，您可能会说，早在1950年时，相关活动还相当冷清；而近十到二十年来，由于杰克逊霍尔经济研讨会的举办，这一议题的重要性与日俱增。

而这一切其实可以追溯到1997年，当时美联储主席艾伦·格林斯潘发表了一番言论。就在全球市场因亚洲货币危机而忧心忡忡之际，格林斯潘仅简短提及了墨西哥。正是在那次讲话中，他引发了市场对美联储主席暗示危机可能波及全球金融体系的担忧，导致墨西哥股市应声大跌。由此可见，类似的情况确实有可能发生。

自2023年杰克逊霍尔会议——美联储主席最近一次发表讲话以来，标普500指数在8月25日至月底期间上涨了2.3%。那么，普通投资者在交易时该如何看待季节性因素呢？归根结底，您必须更加重视自身的风险管控，这或许才是最重要的。

因此，如果你即将进入一个波动性加大或过去表现不佳的季节性周期，不妨重新审视自己的风险承受能力。这包括在市场成交量低迷时关注其流动性，并在市场情绪偏负面或成交量偏低时适当调整交易规模。此外，你还可以尽早开展税务规划，提前思考11月乃至更早阶段为税务目的应如何布局交易。但归根结底，切忌依据历史走势制定过于僵化的计划；务必保持灵活应变，密切关注当前的经济形势与市场动态——毕竟，真正决定成败、影响交易的关键，还是这些实时变化的因素。

除了极为重要的市场心理之外，市场心理的确会在一定程度上体现于季节性规律之中，但绝非凭空存在。总体而言，在考察季节性时还应注意到：股票并非总是在全年表现最佳的月份上涨、在表现最差的月份下跌；相反的情况屡见不鲜，且这种现象的发生频率远未达到百分之百。

9月下跌的月份多于上涨的月份。不过，如果从过去90多年来看，大约55%的月份是下跌的，45%的月份是上涨的。这可不是你愿意把全部家当都押上的行情；而12月则恰恰相反，上涨的月份远多于下跌的月份，但即便如此，上涨的月份也仅占73%，下跌的月份仅为27%。

因此，这并不是一项可以稳赚不赔的投资策略，务必审慎评估自身的风险承受能力，并结合自身所处的市场环境作出理性判断。总而言之，从历史经验来看，股市在价格与成交量方面确实存在季节性特征，但其中许多相关性并不显著，在当前的市场环境下也不宜过度依赖。

诸如9月、10月等月份所发生的特定事件，对这段历史表现产生了较大影响。不过，我们此前也多次指出，这类情况多属偶发性事件。财报发布往往引发市场波动，因此在财报季来临之际，借助财报日历与基本面分析等工具做好充分准备至关重要。

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