準備迎接 2020 年 3 月財資市場動盪的重複：這次可能會發生嗎？

國際結算銀行（BIS）最近的研究促使 「槓桿投資者在美國國庫債的投機頭寸回歸」。該研究進一步警告，當前的積累 美國國庫期貨槓桿空頭頭寸 可以 由於它可能觸發保證金螺旋，造成一個重大的金融弱點而這反過來可能 造成美國財政市場交易中的「失調」。

BIS 所指的交易是 基本交易。這種類型的交易受到金融監管機構的越來越關注，包括 美聯儲和金融穩定委員會。事實上，兩個機構在八月和九月連續發出關於 基礎交易的增長趨勢.

根據美國聯邦調查通知書，現金期貨基礎交易是一種套利策略，涉及：

這筆交易獲利 期貨及其相關現金債券的定價差 （期貨合約接近到期時，期貨和現金價格最終會融合），通常與 高槓桿。

1. 對沖基金贊助的回購貸款, 基礎交易的重要資金來源， 顯著增加，表明 基礎交易活動的潛在增長.

二.由於基本交易借貸通常專注於可交付到庫務期貨的國債,近期針對此類交付項目的贊助回購貸款的上升 -包括 2 年期、5 年期及 10 年期國庫期貨- 意味著可能與期貨中空頭寸和潛在參與基礎交易的關係。

三. 美國國庫期貨合約已取得大量空頭頭寸，而對沖基金期貨和回購倉庫持倉，符合現金期貨基礎交易的上升。 根據國際交易所指出，槓桿基金在美國國庫期貨中累積了淨空頭頭寸，近幾個月達到近 600 億美元。其中超過 40% 的淨短倉集中在兩年期合約中，使整體位置接近前的 2019 年高位。

2020 年 3 月，全球 2019 冠狀病毒病疫情引起 庫務證券市場上的市場恐慌和壓力。驚慌地尋找現金 由公司、外國央行和投資基金組織 導致出售現有流動性最高的資產，通常是庫務證券。 截至 2020 年 3 月 11 日，庫務市場經歷了前所未有的中斷， 買賣點差擴大，回購利率飆升，套利差不同。

由於庫務市場對全球金融體系至關重要，美聯儲不得不採取行動， 擴大他們向交易商購買庫務證券，並為國庫抵押品提供無限制的回購服務。 2020 年 3 月 15 日，美聯儲宣布大幅降低利率，將聯邦基金利率的目標範圍降低到前所未有的低水平，即 0-0.25%。同時， 美聯儲推出了一輪價值 700 億美元的新輪 QE。 美國國家經濟研究局的研究表明，在 2020 年第一季度，美聯儲購買價值超過 1 萬億美元的國債。

一些經濟學家認為 基礎交易的普遍加劇了 2020 年 3 月國庫市場流動性危機。 對沖基金的基礎交易迅速解散，可能會進一步加劇當時庫務市場的干擾。

1）參與基準交易的基金因市場波動而遭受大幅損失，導致現金期貨基準點差擴大；

2）回購市場的價格波動影響了再融資和借貸成本上升。

3）國庫期貨的保證金要求提高到前所未有的水平，這對對沖基金持有的短期期貨頭寸造成更大的壓力；

其結果是， 一些對沖基金迅速關閉了基本交易頭寸，並在現金市場出售國庫債，最終加劇了當時庫務市場的動盪。

給出 1) 日本等主要海外買家持有的美國債務規模的目前下降趨勢， 2) 美聯儲通過定量收緊（QT）削減其資產負債表，以及 3) 貨幣政策加劇及宏觀經濟不確定性 美國庫務市場的流動性狀況可能比 2020 年流動性危機更糟。

其結果是， 對沖基金迅速槓桿和積累大量空頭寸，進一步增加了美國庫務市場的脆弱性。 回購融資成本上升和市場波動可能會破壞交易，導致保證金收取和強制售賣。 這將增加庫務市場的波動，同時增加庫務、期貨和回購市場的中斷。