2021-12-19天風證券股份有限公司李魯靖,孫瀟雅對久祺股份進行研究併發布了研究報告《由ODM走向自主品牌，乘電踏車之勢加速成長》，本報告對久祺股份給出買入評級，認為其目標價位為69.60元，當前股價為51.24元，預期上漲幅度為35.83%。
久祺股份(300994)
行業特點：格局鬆散，電踏車星星之火，成為新增長點
全球自行車需求約1.2億輛，預計市場規模約2800億元。行業格局鬆散，巨大機械為全球著名自行車製造商，2020年銷量佔比約3.7%，集中度較低的原因：1）產品個性化程度高（如應用場景、品牌喜好、購買力等）2）各個國家自行車標準不同。
類比電動車，電踏車為自行車行業帶來新增量。歐洲：2020年電踏車銷量453.7萬輛，2015-2020年複合增速27%。美國：2020年銷量約50-60萬輛，同比翻番。美國電踏車處於發展初期，隨着電踏車法規落地，預計未來三年電踏車增速有望達到50%。
輕資產運營，聚焦設計、品牌、渠道
自行車雖然屬於製造業，但具有消費品屬性，品牌、渠道為重要的護城河。從久祺、巨大機械的三費構成看，銷售費用遠高於管理、研發費用。雖然巨大機械為相對成熟的品牌，但推銷費用率仍較高，2020年推銷費用率達到9.3%，遠高於管理費用率2.6%、研發費用率1.3%。
久祺深諳行業特點，聚焦於設計開發、品牌、渠道建設等關鍵環節，輕資產運營，外包生產為主、自主生產為輔。
久祺成長看點：拓品類、新渠道&自主品牌佔比提升
拓品類：久祺從成人車、童車延伸至電踏車。2020年，久祺電動助力車平均單價1613元，是成人車的3.6倍，兒童車的6.8倍。電動助力車ASP遠高於成人車、童車，能給公司帶來更大業績彈性。
新渠道：相對於線下消費，線上消費者更注重品類多樣、好評率，給新品牌切入消費者提供了可能性。線上毛利率遠高於線下，2020年童車線上、線下業務毛利率分別為74.1%、16.7%。
自主品牌：2018-2020年OBM在公司營收佔比分別為10%、11%、16%。公司有Hiland、Joystar等自有品牌，在北美具有一定知名度。自有品牌直接面對終端消費者，不需要經過品牌商、代工廠等環節，可獲得更高毛利率。
巨大機械、美利達成長之路：從OEM到自有品牌，聚焦高端市場
巨大機械、美利達創立初期都從OEM起步，積累生產、研發等能力，久祺成長路徑較為相似。巨大機械採用自有品牌+直銷模式，美利達採用合資+經銷模式，2017年之後電踏車使兩個公司業績重回高增。
目前來看，久祺與巨大機械的策略較為接近，針對不同市場、人羣採用多品牌發展策略。在ODM方面，久祺也積累深厚，ODM、自有品牌有望成為久祺發展的雙引擎，電踏車也有望顯著增厚利潤水平。
盈利預測與估值
看好久祺品類擴張、佈局新渠道、自有品牌比例提升。看2025年，我們預計久祺電踏車銷量有望達到150-200萬輛，貢獻淨利潤3億元，中長期成長空間廣闊。預計21、22年歸母淨利潤2.1、3億元。給予2022年PE45X，對應股價69.6元，首次覆蓋，給予“買入”評級。
風險提示：自有品牌開拓不及預期、自行車行業需求大幅下降、海運費用維持高位、貿易摩擦、產品銷量不及預期等。
該股最近90天內共有8家機構給出評級，買入評級6家，增持評級2家；過去90天內機構目標均價為58.29；證券之星估值分析工具顯示，久祺股份（300994）好公司評級為3.5星，好價格評級為0.5星，估值綜合評級為2星。(評級範圍：1 ~ 5星，最高5星)