西南證券股份有限公司蔡欣,趙蘭亭近期對慕思股份進行研究併發布了研究報告《23年年報及24年一季報點評：24Q1業績增長亮眼，員工持股計劃彰顯信心》，本報告對慕思股份給出增持評級，當前股價爲34.55元。
慕思股份(001323)
投資要點
事件1：公司發佈2023年年報及2024年一季報，2023年公司實現營收55.8億元，同比-4%；實現歸母淨利潤8億元，同比+13.3%；實現扣非淨利潤7.8億元，同比+20.6%。單季度來看，2023Q4公司實現營收17.7億元，同比+6.9％；實現歸母淨利潤2.8億元，同比+0.8%；實現扣非後歸母淨利潤2.8億元，同比+19.2%。2024Q1公司實現營收12億元，同比+25.5％；實現歸母淨利潤1.4億元，同比+39.5%；實現扣非後歸母淨利潤1.3億元，同比+36.4%。24Q1營收較快增長，盈利能力改善。
事件2：公司發佈2024年員工持股計劃草案，本次員工持股計劃擬持有的股票數量不超過600萬股，約佔草案公佈當日公司股本總額的1.5%，持股員工範圍包括公司董監高及核心骨幹員工等不超過140人。持股計劃的公司層面業績考覈目標爲以2023年營業收入爲基數，2024/2025年營業收入增長率不低於15%/32.25%；且以2023年淨利潤爲基數，2024/2025年淨利潤增長率不低於10%/21%。在當前家居行業形勢下，激勵計劃有助於發揮員工積極性，提振市場信心。
毛利率同比改善，精益管理成效顯著。報告期內，公司整體毛利率爲50.3%，同比+3.8pp；2023Q4毛利率爲49.2%，同比+2.7pp。公司收縮低毛利的直供業務，同時加強精細生產及管理，毛利率同比改善。分產品看，公司牀墊/牀架/沙發/牀品的毛利率分別爲62.3%（+3.4pp）/46.6%（+6.9pp）/31.9%（+3.0pp）/41.2%（+0.1pp）。分銷售模式看，公司經銷/電商分別實現毛利率48.8%（+3.1pp）/54.0%（-3.2pp）。費用率方面，公司總費用率爲32.9%，同比+0.4pp，費用率總體穩定，其中銷售費用率/管理費用率/財務費用率/研發費用率分別爲25.2%/5.4%/-1.1%/3.3%，同比+0.1pp/+0.1pp/-0.5pp/+0.6pp。綜合來看，公司淨利率爲14.4%，同比+2.2pp。2023年公司經營性現金流淨額爲19.3億，同比+198.8%，現金流明顯改善。2024Q1毛利率爲50.2%，同比+1.8pp；總費用率爲36.4%，同比+1.1pp，其中銷售/管理/財務/研發費用率分別同比+0.5pp/0pp/+0.3pp/+0.3pp；2024Q1淨利率爲11.8%，同比+1.2pp，盈利能力延續改善趨勢。
經銷模式增長穩健，電商渠道貢獻亮眼增長。分渠道看，公司經銷/電商/直供/直營分別實現營收41.6億元（+7.0%）/10.3億元（+29.2%）/1.8億元（-76.7%）/1.5億元（-50.3%）。線下方面，公司經銷渠道增長穩健，2023年公司線下專賣店達到5700餘家，V6大家居門店新開104家，線下終端銷售網絡不斷完善。線上方面，電商渠道增速亮眼，公司通過對天貓、京東、抖音等主要電商渠道的資源投入及營銷策略的持續創新，實現電商平台業務的高速增長，其中官方旗艦店模式實現的主營業務收入佔電商渠道的比例約93%，業績貢獻亮眼。直供渠道方面，公司收縮與歐派品牌合作的蘇斯系列產品業務，直供渠道有所下滑，預計2024年直供業務對收入影響減少。2024年公司將致力於流量、轉化率、客單值的精益運營，構建線上線下立體的網絡營銷體系，以全渠道、多品類策略開拓市場，提升公司的整體規模和盈利能力。
主品類表現受基數影響暫時承壓，2024年有望恢復。分產品看，2023年公司牀墊/牀架分別實現營收25.8億元（-5.4%）/16.7億元（-2.6%）；沙發/牀品/其他產品（主要爲定製及配套）/其他業務分別實現營收4.3億元（-3.6%）/3.3億元（-6.3%）/5.1億元（-2.3%）/0.6億元（+12.7%）。公司聚焦“一體兩翼”業務下“健康睡眠、大家居、沙發”三大品牌，持續提升品牌影響力。慕思主品牌通過推出明星爆款產品組合套餐、激勵經銷商進行店態升級等策略，提升客流量、成單率和高端產品的銷售額。V6大家居業務圍繞“年輕時尚大家居”戰略定位，通過跨界營銷、與新媒體合作等方式不斷擴大品牌影響力，提升門店數量。隨着公司渠道優化升級，線上線下同步擴大品牌力，各品類有望恢復穩健增長。
盈利預測與投資建議。預計2024-2026年EPS分別爲2.21元、2.46元、2.84元，對應PE分別爲16倍、14倍、12倍。考慮到公司品牌力突出，線下渠道持續升級優化，電商保持較快增長，維持“持有”評級。
風險提示：原材料價格大幅波動的風險、渠道開拓進展不及預期的風險、行業競爭加劇的風險、房地產市場波動的風險。
證券之星數據中心根據近三年發佈的研報數據計算，浙商證券史凡可研究員團隊對該股研究較爲深入，近三年預測準確度均值高達85.23%，其預測2024年度歸屬淨利潤爲盈利9.01億，根據現價換算的預測PE爲15.36。
最新盈利預測明細如下：
該股最近90天內共有12家機構給出評級，買入評級11家，增持評級1家；過去90天內機構目標均價爲42.0。
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