東吳證券股份有限公司曾朵紅,郭亞男,徐鋮嶸近期對天合光能進行研究併發布了研究報告《2023年年報及2024年一季報點評：競爭加劇組件盈利下降，業務協同支撐發展》，本報告對天合光能給出買入評級，當前股價爲20.58元。
天合光能(688599)
投資要點
事件：公司2023年營收1133.92億元，同增33.32%；歸母淨利潤55.31億元，同增50.26%，扣非淨利潤57.55億元，同增66.02%；Q4歸母淨利潤4.54億元，同減64.45%，環減70.45%，扣非淨利潤6.35億元，同減48.13%，環減54.88%。業績符合預期。24Q1營收182.56億元，同減14.37%，環減43.43%；歸母淨利潤5.16億元，同減70.83%，環增13.59%，扣非淨利潤4.47億元，同減74.15%，環減29.62%。業績略超預期。
出貨持續增長、競爭加劇盈利下行。2023年組件出貨65.2GW，同增51%，其中外銷約54.5GW、電站及系統產品用量約10.7GW；Q4出貨約20GW（確收約18GW），同增54%/環增23%；測算單瓦淨利環比下降。24Q1組件出貨14GW+，確收約12GW+，隨組件價格下行測算單瓦盈利下行。我們預計24年公司組件出貨80-90GW，中國預計40%+、歐洲超20%、北美10%；隨價格承壓行業產能逐步收縮，我們預計24H2產業價格或有望回調。
分佈式開發利潤增益、多業務支撐增長。公司2023年分佈式出貨約9.6GW，同增54.8%；2024Q1出貨1.7GW，確收約1GW，受益組件降價及市場渠道擴張，盈利保持穩定；我們預計2024年出貨20%增長。支架2023年出貨9.6GW，單瓦盈利約1分；2024Q1出貨1.8GW，保持盈利，我們預計2024年50%增長。儲能2023年出貨約2GWh，2024Q1出貨約400-500MWH，持續保持投入、盈利端略有虧損。2024年出貨預計5GWH+，2028年目標全球前三。光儲協同，業務多元化高增。
產能適度擴張、技術持續升級。公司2023年底硅片/電池/組件產能達55/75/95GW，其中N型40GW+；我們預計2024年底達60/105/120GW。海外產能上，公司規劃東南亞6.5GW一體化產能+美國5GW組件，預計美國產能10月開始產出；產能適度擴張，逐步落腳海外。技術保持持續升級，公司210-TPC組件功率最高達740.6W，HJT電池量產尺寸效率達26.21%，鈣鈦礦晶硅疊層電池（16cm2）效率達25.53%，持續保持技術升級。
在手現金充足、存貨略有提升。公司2024Q1末貨幣資金238億元，環降約6億元；整體在手現金充足。存貨約299億元，環比提升約65億元，庫存水平有所提升；經營性現金流出約44億元，主要系2024Q1爲後續出貨做準備進行採購囤貨，導致現金淨流出、整體庫存水平提升。
盈利預測：基於產業競爭加劇，價格快速下行，下調盈利預測，我們預計公司2024-2026年歸母淨利潤40/57/71億元（2024-2025原預期爲57/70億元，2026爲新增），同比-27%/+42%/+24%，對應11x/8x/6xPE，維持“買入”評級。
風險提示：競爭加劇，政策不及預期等。
證券之星數據中心根據近三年發佈的研報數據計算，東吳證券郭亞男研究員團隊對該股研究較爲深入，近三年預測準確度均值高達88.19%，其預測2024年度歸屬淨利潤爲盈利57.07億，根據現價換算的預測PE爲7.85。
最新盈利預測明細如下：
該股最近90天內共有11家機構給出評級，買入評級9家，增持評級2家；過去90天內機構目標均價爲33.73。
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