作者 | Harrison Schwartz
自2023 年初起，Roblox（NYSE：RBLX）下跌了約 8%，波動範圍在每股 25 美元到40 美元以上。量化評級系統目前指出，由於利潤率較低，該股存在表現不佳的高風險。分析師對該股的看法仍然非常複雜，有許多看漲、看跌和中性的看法。
Roblox 存在的2大問題
過去一年，Roblox 發生了很大變化。如收入持續增長，每日活躍用戶數量創下歷史新高。然而，其增長速度正在放緩，可能低於投資者的預期。此外，該公司的股票薪酬持續上升，這個薪酬過高是有問題的。Roblox 正在將重點轉向人工智能，爲用戶提供更廣泛的創造潛力。
當然，它仍然面臨着廣告平台的問題以及如何向兒童推銷其遊戲內貨幣的擔憂。事實上，我認爲這是 Roblox 的二個主要問題：它尚未證明其通過其平台實現盈利的能力，鑑於其客戶通常是未成年人，這被證明是困難的。此外，其與高估值對應的巨額銷售和收入增長可能仍無法實現。
道德與盈利的平衡難題
Roblox 的商業模式很棘手，因爲其收入和運營現金流之間存在巨大差異。最重要的是，它的研發收入高達45%，令人震驚。
通常，我們可以假設一定數量的研發支出是可選的，例如資本支出，但具有稅收優勢。如果需要現金，該公司可以削減部分研發支出。然而，只有當其研發支出推動銷售增長時，這種情況才可能成立，儘管研發預算有所增加，但銷售增長仍在放緩。
自上市以來，Roblox 的利潤率已暴跌至-41%，這令人震驚。然而，其經營現金流量相當合理，約爲 16%，這意味着它不存在財務問題的風險。問題在於，這種利差來自於公司發行的巨額股票薪酬：
Roblox 是股票薪酬與銷售額比率最高的公司之一。一些投資者將股票薪酬視爲非因素，因爲它不會改變現金流。但這是非常不明智的，因爲它直接向投資者收費。目前，該數字佔其市值的3%。
這不會太快地稀釋投資者的投資價值，但如果它的市值下降並且維持基於股票的薪酬水平，那麼它肯定會稀釋投資價值。這就產生一個問題，即其業績與其市值直接相關。如果其市值下降，稀釋率可能會顯著加快，而且從歷史上看，該公司從未大幅減少其基於股票的薪酬。因此，該公司可能正在通過出售員工股票來掩蓋其可怕的無利可圖。
從根本上來說，Roblox 可能永遠無法獲得穩定的利潤。該公司規模很大，深受北美大多數青少年的歡迎，但其持續的上漲空間值得商榷。因爲，該公司的 DAU總數達到驚人的7150 萬，這可能限制了其繼續增加 DAU 的能力。同時，該公司已經運營多年，但仍不能保證有這麼多孩子會留在平台上。還記得的人可能只會想到幾十年來兒童娛樂平台的興衰。從歷史上看，Roblox 能否永遠保持主導地位值得懷疑。
儘管日活躍用戶繼續以不溫不火的速度攀升，但筆者懷疑如果公司過度轉向盈利，情況也會如此。由於其大部分用戶年齡在 18 歲以下，且不到一半的用戶年齡在 13 歲以下，因此在針對兒童投放廣告方面面臨着許多問題。
在兒童娛樂方面，公司很難在道德與盈利意圖上實現平衡。如果 Roblox 想要持續盈利，父母就需要給孩子更多的錢，並投放更多的廣告鼓勵孩子在該平台上花費更多的時間。該公司有 15.5B 的參與時間，即每天約 1.703 億小時，將該數字除以 DAU，得出每個用戶每天的平均使用時間約爲 2.4 小時。一年多的話，大約相當於 36 天，這意味着用戶平均每年有超過一個月的時間在該平台上。在上學和玩 Roblox 遊戲之間，許多孩子可能幾乎沒有什麼活動時間。
考慮到 Roblox 的 DAU 和每個用戶每小時的使用量已經很高，其銷售增長潛力比大多數投資者希望相信的要低。此外，該公司的盈利能力一直朝着錯誤的方向發展，因爲其提高利潤率的嘗試被證明是徒勞的。我想，如果該公司提高訂閱費用、Robux 價格或廣告，會進一步勸阻家長。該公司努力保護其用戶是件好事，但這使得在加強審核和屏蔽廣告之間盈利變得更加困難。
出售股權 以維持運營
該股的估值處於正常區間的下限，但鑑於其盈利潛力值得懷疑，它仍然非常高。它的市盈率是 CFO 的 46 倍，市銷率是驚人的 7.5 倍。
具有諷刺性的是，Roblox估值下降對該公司來說是一個問題，因爲其股票薪酬如此之高。隨着市值下降，向員工出售股權的稀釋作用將會上升。Roblox 的營運資金只有 2.23 億美元，依靠這種間接的外部融資來源來維持運營。
短期內，Roblox的價值可能會上漲，因爲它的估值與之前的水平相比較低。儘管如此，分析師高度懷疑該公司能否達到其估值所暗示的盈利水平。Roblox 實現盈利的唯一途徑是進一步提高其令人上癮的微交易質量，這會引起更多家長的擔憂。