黃雀在後
籌劃重大事項停牌已有數日的長電科技（600584.SH）有了新的歸處。
長電科技3月27日宣佈，作爲公司股東的國家集成電路產業投資基金股份有限公司（以下簡稱“大基金”）、芯電半導體（上海）有限公司（以下簡稱“芯電半導”）分別已與中國華潤旗下的磐石香港有限公司（以下簡稱“磐石香港”）達成股份轉讓意向。
根據安排，上述兩家股東均以29元/股價格分別轉讓9.74%、12.79%的股份轉讓給磐石香港方面，若安涉及的4.03億股估算，此次收購需要中國華潤耗資金額高達116.9億元。
通過此次轉讓，大基金所持有的長電科技股份將下降至3.5%，而芯電半導則將完全從中退出；與此同時，磐石香港對長電科技的持股比例將達22.54%。
此後，這家坐擁500億市值的半導體封裝測試龍頭也將從無實控人狀態變身爲華潤系公司。這意味着，作爲央企的華潤系旗下在A股、港股坐擁17家公司的上市軍團將再添一員。
早在4年之前，華潤旗下的功率半導體IDM龍頭華潤微（688396.SH）已完成科創板上市，此次收購無疑是中國華潤對半導體行業的又一次重兵佈局。
不過由於華潤微旗下的封測業務也存在對外代工活動，與長電科技主業存在潛在同業競爭，中國華潤對此承諾將在五年內解決這一問題以滿足監管要求。
此外今年3月初，長電科技已拋出新的半導體封測資產收購方案，其計劃以6.24億美元收購Western Digital Corporation （西部數據）旗下的晟碟半導體（上海）有限公司（以下簡稱“晟碟半導”）80%的股權。
若兩筆交易能夠順利推進，中國華潤的此次收購會將長電科技及晟碟半導同時收入囊中，達到“一石二鳥”的效果。
百億斬獲“雙城”
成立於1972年的長電科技，目前仍是全球第三、全國第一的半導體封測龍頭，其2023年的全球市佔率約爲10.27%，
但在半導體的週期壓力下，聚焦封測領域的長電科技業績也有所降速。
業績預減公告顯示，長電科技預計2023年實現歸母淨利潤爲13.22億元到16.16億元，同比下滑幅度約爲49.99%至59.08%。
“去庫存週期中，半導體行業的整體估值相對較低，泡沫化程度也不高，雖然業績存在一定壓力，但只要出現庫存拐點，對買方說反而有可能形成一個戴維斯雙擊的機會。”華北地區一位關注半導體的投行人士表示，“這個時點切入產業交易，對收購方來說是一個好時機，至少躲過了20年、21年半導體估值泡沫期。”
須注意的是，被中國華潤看上的長電科技自身也在進行着“逆週期”擴張。
今年3月4日，長電科技宣佈旗下全資子公司長電科技管理有限公司（以下簡稱“長電管理”）擬耗資6.24億美元（約合45億元人民幣）現金方式收購西部數據旗下的晟碟半導80%股份，以此加碼後者重點運營的存儲芯片封測賽道。
此次收購宣佈後，長電科技還向作爲收購主體的長電管理進行45億元收購等額增資，而其中的21億元爲變更投向的募集資金，系長電科技2021年籌劃的定向增發所獲；截至2023年9月末，長電科技坐擁貨幣資金達46.78億元。
晟碟半導也具有一定規模，其2022年、2023年上半年分別實現營業收入達34.98億元、16.05億元，同期實現淨利潤分別爲3.57億元和2.21億元，截至2023年6月末，晟碟半導總資產淨資產分貝爲43.62億元、32.85億元。
若按2022年的淨利潤和23年6月末的時點估算，長電科技此次交易的PE、PB分別約爲15.8倍和1.71倍，低於目前長電科技二級市場的34倍PE和2倍PB。
“本次收購完成後，出售方SANDISK CHINA及其母公司西部數據在一段時間內將持續作爲晟碟半導體的主要或唯一客戶，標的公司的經營業績將獲得一定保證。”開源證券電子首席分析師羅通對此指出，“公司將間接控制晟碟半導體並對其財務進行並表，將有助於提升公司的長期盈利能力。”
由於長電科技的此次收購尚在進行之中，而中國華潤對於長電科技控制權的染指，則意味着其有望通過此次收購同時將長電科技以及晟碟半導收入囊中，進而達到“一石二鳥”的效果。
“收購晟碟（半導）的出資是45億元，收購長電（科技）接近117億，如果扣減掉晟碟的部分，相當於收購長電控制權的淨金額其實只有72億元。”北京一家上市券商電子行業分析師指出，“相當於117收購一舉拿下了兩塊半導體封測資產。”
“華潤作爲央企財力雄厚，其入主未來可能需要不斷更新的半導體封測業務，本身有助於後者的資本開支和擴大再生產。”該分析師指出。
封測的整合預期
作爲此次交易“大買手”的中國華潤，本就是半導體產業的資深玩家。
中國華潤旗下的科創板公司華潤微，多年來穩坐境內IDM模式功率半導體頭部位置，其收入也在2021年以來均達百億量級。
不過在半導體高庫存週期的當下，華潤微的整體業績也在面臨增長壓力。
業績快報顯示，華潤微2023年實現收入99億元，實現歸母淨利潤14.8億元，兩項指標分別同比下降1.59%、43.45%。
截至3月27日收盤，長電科技、華潤微的A股市值仍在500億之上，此次收購完成後，中國華潤旗下半導體板塊市值累計將達千億規模。
作爲一體化半導體龍頭，華潤微旗下的封測產能也對外提供代工服務，而這與長電科技的封測主業顯然構成同業競爭隱患。
爲此，中國華潤承諾將在收購完成的5年內滿足有關同業競爭的監管要求， 即通過包括但不限於託管、資產重組、一方停止相關業務、調整產品結構、設立合資公司等方式來化解這一障礙。
這刺激了市場對於華潤微未來可能剝離封測資產的想象空間。
“封測是長電（科技）的主業，如果要解決同業競爭，讓公司聚焦主業，不排除華潤微將旗下的封測資產剝離並集中置入長電的可能。”上述華北投行人士指出。
但有行業人士指出，IDM模式具有較強協同性，而中國華潤未來是否會將華潤微旗下封測資產“賣給”長電科技仍然有待觀察。
“IDM封測的對外代工是因爲自身的封測產能有閒置，但本身還是更多滿足自身一體化要求所建立的。”華北一位IC行業人士指出，“未來如果剝離下游的封測資產是否還能滿足IDM的協同性要求，存在一定不確定性。”
要知道，華潤微的封裝測試業務收入已具有一定規模，且大幅超過內部交易。
2022年、2023年上半年的定期報告顯示，華潤微封裝測試分部的對外收入分別達14.79億元、6.30億元，佔同期收入總額的比重分別爲14.70%、12.52%，同期“分部之間”的封測收入僅爲7.74億元、1.13億元。
作爲半導體產業鏈中的下游，封測業務附加值和毛利率相對有限。華潤微上市後並未披露其該部分業務毛利率，但從IPO招股書來看，其封測業務2016年至2018年的毛利率分別爲7.29%、8.20%、7.86%。
相比之下，華潤微的整體毛利率卻並不低——其2022年“製造與服務”、“產品與方案”兩項主業毛利率分別高達49.49%、49.47%。
在投研人士看來，若中國華潤若後期爲解決同業競爭，將封測業務從華潤微剝離，對於後者來說未必是件壞事。
“低毛利的業務剝離之後，公司（華潤微）可以更聚焦於功率半導體主業，在規模效應的加持下也能擁有更高的附加值和行業溢價率。”華東地區一位關注半導體行業的投資經理指出，“相反資產出售、剝離獲得的現金可以滿足新的資本開支，或者用於股份回購或分紅。”