近兩年，城燃公司普遍面臨着盈利承壓的問題，這已經成爲整個行業共同面臨的挑戰。
究其根本，對於多數城燃公司來說，天然氣銷售是其營收的主要來源，從中賺取的毛差則是主要利潤來源。在近兩年的地緣衝突帶來天然氣價格走高，以及市場內部順價機制不通暢的背景下，城燃公司的毛差收窄，導致行業整體盈利能力承壓。
但隨着外部環境的不利影響逐漸消散，疊加全球油氣資本開支高位運行，氣價回落緩解了城燃公司的盈利壓力。而且在多地政府牽頭下，上下游間的順價機制愈發暢通，上游油氣資源商開始逐步與下游城燃公司簽約年度合同內氣量，城燃公司們的燃氣業務有了修復預期。
若從更長的時間維度來看，在3060的願景下，新一輪的能源革命已然開啓，頭部城燃公司都在朝着可再生能源方向轉型，這也意味着或許我們不應該將這些公司仍僅當作單純的城燃公司看待。
要詳細說明上述邏輯，還需要一個觀察樣本。作爲業內第一家公佈2023年年度業績的企業，香港中華煤氣可以作爲這個範例。
一、燃氣基本盤有了更多空間
總的來看，香港中華煤氣2023年業績最突出的亮點在於盈利能力的修復。2023年，公司歸母淨利潤同比增長16%達到60.7億港元。
（數據來源：公司公告）
能做到這一點，香港中華煤氣的燃氣業務基本盤保持穩健發展是不可或缺的一環。但不同於其他燃氣商，香港中華煤氣的燃氣業務要一分爲二來看待。
香港地區方面，香港中華煤氣作爲當地歷史最悠久的公共事業機構，也是香港唯一一家經營管道燃氣的公司，截至2023年底，其管道網絡已經覆蓋全港202萬戶的家庭。2023年，集團在香港地區的售氣量與上年基本持平達到27125TJ。
如果說香港中華煤氣在港的燃氣業務突出一個“穩”字，那麼其在內地的燃氣業務則注重一個“增”字。
內地售氣量同比提升8%，達到347億方。
這離不開大環境向上修復的趨勢。2023年，我國天然氣表觀消費量保持着逐月增長的態勢，全年天然氣表觀消費量3945.3億立方米，同比增長7.6%。
在雙碳中目標的推動下，天然氣消費量仍有長足的發展空間。中國工程院院士黃維和預計，2035年前後天然氣佔一次能源消費總量的比重將從如今的10%左右提升到15%。
市場規模的穩定增長，疊加前文所述的順價機制愈發暢通，城燃公司們的燃氣業務能夠更好實現良性循環。
但聚焦於公司本身，要做好燃氣業務，穩定、足量的氣源是基礎，也是保障燃氣供應、降低業務成本的關鍵。
香港中華煤氣2023年正式成立了氣源業務板塊，在上海、廣東、河北等地成立氣源貿易公司，與上海石油天然氣交易中心、當地資源商和海外LNG資源方合作，統籌保障集團氣源的增長需求。
儲氣設施作爲燃氣跨週期調節的主要措施之一，是燃氣商們實現長期穩定供給的關鍵。截至2023年底，香港中華煤氣的金壇儲氣庫工作氣量2.3億方，滿產儲量逾10億方。
2023年，香港中華煤氣統籌氣量34.8億方，佔總氣量9.7%，節省費用3.2億元。隨着統籌戰略的持續推進，2027年，統籌氣量預計佔集團總氣量10%以上，節省費用約7億元。
得益於燃氣業務建立起來的龐大渠道網絡，香港中華煤氣在內地開展了區域供熱、工商供能、居民採暖等“燃氣+”能源業務，並開拓了“名氣家”爲代表的延伸業務，打造集團的新增長曲線。
2023年，名氣家實現營業收入41億元，淨利潤4.9億元。
從零售視角來看，燃氣業務網絡本身就是一個現成的分銷服務渠道，香港中華煤氣只需要通過雲端連接各個子系統內部的客戶，就可以將人、貨、場串聯起來，不需要額外的固定成本投入。
結合自身稟賦，香港中華煤氣“從燃氣主業切入智慧廚房，再延伸到安全家居乃至整個日常生活消費”的發展邏輯自然不難理解。
香港市場方面，集團在燃氣具和櫥櫃的市場佔有率分別達到80%、30%。成熟的市場經驗複製到內地市場也同樣適用，並有了新的內涵。名氣家在內地市場的智慧廚房、家庭保險、家居安全的覆蓋率分別達到了10%、20%、6%。
值得一提的是，近期國務院印發《推動大規模設備更新和消費品以舊換新行動方案》給名氣家打開了增長空間。據國家統計局數據顯示，截至2023年底，我國冰箱、洗衣機、空調等主要家電保有量超過30億臺，萬億級別的市場空間隨之釋放。
由此來看，香港中華煤氣給出的2024年延伸業務達到46億元的業績指引並不難達到。
二、多處落子塑造綜合能源供應商
着眼於未來，能源變革不會因單一賽道崛起而完成。
無論是石油天然氣等化石能源，還是風、光、核、生物質能等可再生能源，都無法單一滿足人類社會能源轉型的需求，“3060”的偉大願景需要多個綠色能源產業共同努力才能達成。
在這場變革的棋局中，能源供應商想要儘可能吃到增長紅利，必須如同精明的棋手，能夠儘早落子、提前佈局，才能確保自己在市場的棋盤上，不僅在當下，更是在未來幾十年、甚至上百年的時間裏，始終屹立不倒。
香港中華煤氣深諳此道。
1）“分佈式光伏+能碳服務”打造一體化解決方案
分佈式光伏可以算是其在可再生能源領域最早佈局且最成熟的項目。截至2023年底，分佈式光伏新增簽約規模1.6GW，累計簽約規模達到2.96GW；新增併網1.2GW，累計併網規模達到1.8GW。
光伏發電及服務已然成爲了集團新的利潤增長點，2023年該部分業務扭虧爲盈貢獻利潤1.83億港元。
（數據來源：公司公告）
深入來看，產業園區是香港中華煤氣分佈式光伏業務落地的主要場景，這也不難理解。一方面，集團龐大的工商業燃氣客戶是現成的資源，用戶價值的二次開發有利於提升客戶粘性；另一方面，產業園區作爲區域經濟發展、產業轉型升級的空間承載，是節能減排的關鍵場景。
而且，企業不僅需要清潔能源供給，還在用能、交易等衍生環節有着龐大需求。比如通過空調節能、智慧運維等減少能源消耗，通過碳交易、碳管理實現綠色資產價值增值。
爲此，香港中華煤氣也爲客戶提供了一系列的能源服務，打造更多的新增長點。2023年，該部分業務貢獻利潤0.36億港元，同比增長350%。
（數據來源：公司公告）
2）佈局氫能，卡位本世紀終極能源解決方案
氫能作爲一種綠色低碳、應用廣泛的高效清潔能源，有着“綠色石油”的美稱。作爲最有可能成爲本世紀終極能源解決方案的候選者之一，氫能擁有着廣闊的發展前景。
《國際氫能技術與產業發展研究報告2023》預計，2030年全球氫能需求將超過1.5億噸。國際氫能委員會預計，2050年氫能將創造超過2.5萬億美元的市場價值。
儘管，氫能的市場空間大，但儲存、運輸等環節現如今仍然是業內痛點，但對於香港中華煤氣來說，這反而成爲了其優勢所在。
一般來說，在香港的城燃管網中摻雜約有50%的氫，且近50年都保持着安全運行。
那麼，直接從管道中提取氫，可以免去大量的運輸、儲存成本。香港中華煤氣的首個氫能項目落地西貢板球場，後者正是從前者現有的煤氣網路提取氫氣發電，以用於電動車充電。
此外，香港政府正在積極推動氫能應用，包括但不限於氫能巴士、沼氣產氫、瓶裝供氫等。
香港中華煤氣作爲香港地區的氫能領頭羊，自然是這些方向的主要推動者。比如香港中華煤氣與城巴母公司匯達交通服務有限公司(匯達交通)合作探索氫能巴士，今年2月，香港首輛雙層氫能巴士正式投入載客服務。
3）多維佈局綠色能源產業
除了光伏、氫能等備受關注的產業機會外，香港中華煤氣對一些相對小衆但其實也有着巨大成長空間的賽道提前佈局。
比如綠色甲醇，作爲一種具有負碳排放、高能量密度且易於儲存運輸的清潔能源，其在船運、化工等領域有着廣泛應用場景。
據悉，截至2024年1月，全球綠色甲醇船舶訂單已超過200艘，預計2027年將會約有700至800萬噸的綠色甲醇燃料需求，但目前全球只有少數企業具備規模生產兼符合認證要求的綠色甲醇。
香港中華煤氣正是其中之一，也是目前內地唯一量產獲歐盟ISCC認證綠色甲醇的企業，產品符合歐洲對可持續生物燃料和化工產品的要求，目前其綠色甲醇年產量可達10萬噸。
再比如可持續發展航空燃料（SAF），相比傳統航空燃料，SAF可以減少80%的二氧化碳排放。國際航空運輸協會（IATA）預測，到2050年，65%的航空業減排將通過使用SAF來實現。
有鑑於此，香港中華煤氣在成立了子公司怡斯萊（EcoCeres），後者現已成長爲亞洲最大綠色航空燃料供應商之一。
不可否認的是，多元化佈局雖然有利於集團捕捉更多增長機會，但必然也會對集團的財務實力、運營能力提出更高的要求。
爲了更好地平衡短期壓力和長期發展之間的關係，香港中華煤氣採用了輕資產模式運營，比如爲生產SAF的怡斯萊引進了Kerogen Capital及貝恩資本（Bain Capital）等戰略合作伙伴。摩根大通在研報中指出，看好香港中華煤氣的可再生能源策略轉向輕資產模式，並將其評級由“中性”上調至“增持”。
三、結語
在天然氣市場“消費量和毛差共振修復”的預期下，香港中華煤氣的燃氣業務基本盤向上增長的確定性理應同步提高，疊加其在相應的延伸業務、可再生能源業務方面的良性發展，業績長期增長的空間被進一步打開。
從估值角度來看，以3月21日收盤價計，香港中華煤氣的動態市盈率爲19.43倍，這一估值水平落在了過去十年的歷史區間低位。
（來源：ifind）
業績修復預期疊加低估值水平，是長線資金鐘愛的一類標的特徵。3月20日, 南向資金增持香港中華煤氣127.10萬股，這也標誌着港股通資金連續7日增持香港中華煤氣。
總的來說，無論從長期還是短期，從業務經營或是賽道空間，都能感受到香港中華煤氣的價值尚未被充分認識，畢竟還沒有一家公司嚴格意義上實現了從單一的燃氣服務商到綜合能源供應商的完美轉型，但這一天或許不遠了。