2021年2月18日、食品飲料セクターの評価はピーク時の65倍に達しました。その後、スーパーバブルに直面し、現在のperはわずか24.2倍で、62%以上下落しました。セクター全体の指数も50%下落しました。

消費セクターのリーダーたちは3年間調整を行い、悲鳴が上がっています。中でも、涪陵榨菜はかつて消費株市場のスター企業として、低迷したパフォーマンスで多くの投資家に苦しみをもたらしました。2021年の株価高値からのピーク時に、涪陵榨菜の株価は64%下落し、時価総額は300億元減少し、業界や全体市場のパフォーマンスよりも弱い資本パフォーマンスを示しています。

今では、投資機会を逃してしまいましたか？

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2023年Q3までの今年の前三半期、涪陵榨菜の総売上高は19.5億元で、前年同期比で4.6%減少しました。2010年に上場して以来、これまでに全年または前三季度の売上高が前年同期比でマイナスになったのは1回だけで、2015年Q3の-1.23%でした。売上高は企業のすべての経営の基盤であり、そのまれな下降は警戒すべきシグナルです。

Q3の売上高は前年同期比で1.5%減少し、前四半期の-21.35%に対して大幅に低下しました。ただし、全体的にビジネスはまだ圧力を感じています。これは、在宅勤務者が減少したマクロ経済環境下、およびチャネル在庫圧力が大きいため、パフォーマンスが影響を受けたためです。

さらに、純利益を見てみると、前三半期は6.59億元で、前年同期比で5.34%減少しています。長期的に見ると、過去4年間の複合増加率はわずか6.2％（2019年Q3に比べ）。一方、2015Q3-2019Q3では、複合年率が高い38％に達しました。

明らかに、新型コロナウイルスの後、涪陵榨菜の業績は、過去の二桁の成長から一桁の成長に落ち込み、明らかに減速しています。

さらに、2023Q3の売上高粗利率は50.73％で、2019年末から大幅に7.9ポイント下がりました。これは、原材料の購買価格がコロナウイルスの前より上昇したためです。銀河証券によると、菜頭の2023年当たりの価格は約1000元で、2019年はわずか700元だった。

最新の売上高純利益率は33.78％で、全体的には歴史的に高い水準にあり、過去5年間の変動はあまり大きくありませんが、2014年から2018年までの持続的な上昇傾向はもう現れていません。粗利率は持続的に低下していますが、純利益率のパフォーマンスは強靭であり、会社は三つの費用をよく管理しています。

2023Q3の総販売費用率は13.02％で、2019年の23.87％から大幅に10.85％下がりました。そのうち、同一期間の販売費用率の7％の低下が主な推進要因です。明らかに成長が鈍化した後、企業も販売促進費用を著しく制御していることがわかります。

2022年、企業のROEは12.05％で、2019年の高い22.65％に比べ、下落しました。DuPont分析に従って、ROEの低下は純利益率の低下ではなく、主に資産回転率が0.63％から0.31％に大幅に低下したことに起因しています。

この指標の大幅な低下は、企業の販売に障害が生じ、資産が高速で回転することができないことを示唆しています。実際、2019年以前は、企業の資産回転率は常に0.6％の高い水準でした。

注目すべきは、第3四半期末に涪陵榨菜の契約債務が0.59億元で、前年同期比で61％減少したことです。しかし、2019年から2022年まで、この数値はそれぞれ1.02億元、1.14億元、0.9億元、1.62億元でした。契約債務のデータからは、企業の在庫がかなり多く、経営圧力が大きいことが推測されます。

全体的に見て、涪陵榨菜の業績は大幅に後退し、株価が大幅に下落した重要なロジックの一つでもあります。

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この数年の新型コロナウイルス流行から、涪陵榨菜の業績の成長率が低下しただけでなく、将来の低速成長が常態化することを示唆していますか？

榨菜包装は醤油漬け野菜のサブセグメント産業です。2021年の市場規模は83億元で、前年比で6.5％増加し、過去5年間の平均年間複合成長率は12％です。ただし、2021年の成長率はすでに一桁に低下しています。2022年から2023年にかけて、マクロ経済の影響を受け、市場規模の成長率はさらに低下するはずです。

市場構造の面では、2021年に涪陵榨菜は31％を占めています。2位から6位までの市場占有率は、魚泉、高福記、六必居、味聚特、銅線橋で、それぞれ9％、9％、9％、6％、4％です。涪陵榨菜の市場占有率は非常に高いため、競合他社の市場シェアを大幅に減らすことは容易ではなくなりました。

全体的に見て、榨菜包装業界は成長局面から成熟局面に移行し、天井が非常に明確になっています。さらに、現在の市場構造は比較的安定しており、涪陵榨菜の成長に与える余地は少ないようです。

具体的には、2011年から2021年までの10年間、涪陵榨菜の販売量の複合年間成長率は3.4％で、平均価格の複合年間成長率は8.8％でした。価格上昇がもたらした貢献度が高く、多年にわたり利益の成長速度は明らかに売上高の成長速度よりも高く、毛利率と純利益率を年々高めました。

2022年には、榨菜の販売量は前年比12.6％減少し、トン当たりの価格は約12％増加しました。また、2023年上半期には、販売量は前年同期の6.59万トンから5.8万トンに減少し、前年比12％減少しました。同時期に、トン当たりの価格は前年比2.2%少し上昇しました。

過去数年間、涪陵県の榨菜の業績高速成長は、持続的な価格上昇によるものでした。過去の10年以上にわたり、主要な包装榨菜の価格は1元、1.5元、2元、2.5元と時代の変化を経験してきました。直近の4回の価格改定は、2017年2月、2017年11月、2018年10月、2021年11月で、直接価格改定または規格の縮小によって実現しました。

2016年から2018年にかけて、涪陵県の榨菜は4回価格を引き上げましたが、販売量は減少することはなく、複合年間成長率は10％を超えています。

2018年10月の価格改定後、悪影響が現れ始めました。2019年、榨菜の販売量は14.44万トンから13.85万トンに減少しました。その後、新型コロナウイルスの流行に遭遇し、住宅内での在宅需要が高まり、販売量は正常に戻り始めました。

2021年11月の価格改定後、販売量に与える影響は明らかです。一方、消費者は榨菜を低価値商品として認識しており、頻繁な価格上昇により、消費者が受け入れる臨界点に達し、自然に販売量に影響が出ました。他方、その他の2、3番目の榨菜ブランドは低価格で市場を独占し、販売量は増加しました。

涪陵県の榨菜の経営状況からすると、価格上昇は非常に慎重になるでしょう。価格の上昇サイクルは長くなります。業績成長を価格上昇で押し上げる方法はもはや有効ではありません。

また、涪陵県の榨菜は多角化の可能性もありますが、その道を進むには困難が伴います。

2023年上半期には榨菜ビジネスは全体の83.2％を占め、2021年から5.2％減少しました。同時期に、泡菜ビジネスは6.3％から10.3％に増加しました。これは、榨菜ビジネスの萎縮と泡菜ビジネスのわずかな成長のためです。

実際、同社は2015年に泡菜ビジネスに参入し、当時は榨菜よりも大きな市場と見なされていました。しかし、これらの年では発展が遅れていました。2018年、このビジネスの売上高は1.47億元に達し、2022年に2.4億元に増加しました。

2023年4月、同社は新製品の榨菜ソースを発売しました。現在、約30万の販売店で販売されています。ただし、調味料市場は非常に競争が激しいため、同類の製品では、老干妈味噌豆鼓ソース、川娃子双胡椒ソースなどのブランドのファンが多く、涪陵榨菜が市場を獲得しようとするのは困難です。

全体的に、涪陵県の榨菜の主要ビジネスの成長は瓶詰めになり、多角化は難しいため、将来的な低速成長が予想されます。

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市場の不況に直面し、北向きの資金にも耐えられなくなっています。涪陵県の榨菜の所有比率は、2022年9月の13.1％から現在の5.7％にまで低下し、所有市場価値は8.87億元にまで下落しました。

3年にわたる下落後、涪陵県の榨菜の評価は18.28倍に回復し、上場以来の最低値を記録しました。PEが非常に魅力的に見えますが、評価の罠がある可能性があります。市場は、全体の株価や食品飲料のセクターが継続的に打撃を受け、適正な業績ではこれまでに変化したとされる同社を含め、非常に安価な評価レベルを与えています。

将来的に全体の株式市場が回復すると、涪陵県の榨菜の評価は修正されますが、元々50倍を超える水準には戻らないでしょう。業績成長が鈍化したため、相対的に低い評価倍率を与えることが合理的です。

2021年以前、涪陵県の榨菜は投資家に非常に豊富な収益をもたらしましたが、そのような良い過去は過去のものです。将来、より低い成長率、より低い収益率は必然です。私たちはこの点を深く認識する必要があります。