2023年以降、米国不動産市場の価格全体は高位で揺り戻っており、抵当ローンの不履行率は大幅に上昇していません。また、建築許可数や新築着工数も底を打った後、持続的に反発しています。

全体的なデータを見ると、米国不動産市場は利上げサイクルの中で不況を終え、不動産危機が発生せず、高金利の背景でかえって弾力性を示しています。将来を展望すると、全体的な供給が偏狭で、低い空室率、向上した家賃回収率、そして低下した金利レベルは、不動産価格の反発の推進力となるでしょう。

漸進する不動産サイクルが価格の反発を促すと、不動産価格の反発は米国のコアインフレを押し上げ、米連邦準備制度理事会の利下げは一層遅れる恐れがあります。

そして、近づく在庫サイクルも不動産サイクルの牽引で地産後サイクル商品の補庫を促進し、中国関連輸出改善を加速するでしょう。

現在、反発中の米国不動産市場には以下の5つの特徴があります：

第1の特徴：不動産の販売分化、新しい住宅の販売が着実に回復し、既存の住宅の販売が遅れて反発する傾向がある。

急激な利上げの抑圧の下、新しい住宅と既存の住宅の販売は2022年末まで共に下降しました。その後、新しい住宅の販売は着実に回復しています。既存の住宅の販売は比較的遅れていましたが、最近になって明らかに反発しています。

不動産の総販売数は2023年1月のサイクル最低点（-34％）に比べて明らかに回復し、前年同期比で増加しています。

私たちは販売分化の背後に2つの原因があると考えています：

まず、新築住宅の開発業者が譲歩したためです。利上げが続く中、新築住宅の開発業者の流動性圧力が増大し、早期に資金を回収するために、開発業者が新築住宅金利優遇の形で一時的な金利買い取りを提供することになりました。

不動産美術館によると、一時的な購入抑止率比率は2022年下半期以降急速に上昇し、新築住宅の利率は既存住宅の利率よりも0.6ポイント低い（最新のデータは2023年6月まで含む）。大手建設業者が提供する利率優遇はより高いです。

第2の原因は既存住宅の所有者が売却をためらったためです。疫病の初期には、多くの住居所有者が再ファイナンスを行い、非常に低い住宅ローン金利を確保しました。その結果、住宅購入者は新しい住宅市場に転向せざるを得ませんでした。

2020年第4四半期、全米30年固定住宅ローンの平均金利は2.76％であり、これまで最低でした。2020年第2四半期から第4四半期にかけて、米国は2003年以来最大の再ファイナンスブームを経験し、約1,400万件の住宅ローンが再ファイナンスされました。そのうち64％は利率再ファイナンスであり、残り36％は現金再ファイナンスです。

一方で、これだけ急で多くの再ファイナンスにより、米国の未払い住宅ローン金利は疫病前の4.3％から最低約3.5％まで下がり、2023年第3四半期の時点でも3.8％にしか達していません。そのうち約28.1％の住宅ローン利率が3％未満であり、住宅ローンの利率が4％以上（賃金の伸び率）の割合はわずか34.6％で、2013年から2019年までの平均水準61.8％よりも遥かに低いです。在庫住宅ローンと新規住宅ローンの間の巨大な利差が所有者の買い換えニーズを抑制しています。

一方、2020年第1四半期から2023年第2四半期までの間、住宅ローン現金再ファイナンスにより、米国の住民部門は約3000億ドルの現金流を得ました。これらの現金再ファイナンスは、既存の家屋の供給意欲を明らかに抑制しています。

第2の特徴：全体的な住宅供給は依然として過狭であり、住宅の空室率は比較的低位にあり、住宅価格のリスクは上向きに傾斜しています。

現在、米国の不動産供給は依然として過狭であり、Realtor.comによると、総表示数は100万を下回っており、2017年から2019年の70％前後に過ぎず、自主住居の空室率とレンタル住居の空室率も比較的低位にあります。

全体的な在庫周期は4.1カ月ですが、新築住宅と既存住宅の在庫周期も分化しています。新築住宅の在庫販売比率は2023年中以来持続的に上昇しており、2024年1月には8.3ヶ月に達し、疫病前よりも高くなっています。

既存住宅の在庫販売比率はわずか2.9か月で、特に不足していることが反映されています。需要の増加も既存住宅の販売価格を年々連続して8か月間反発させ、2月には5.7％に達しました。一方で、約20％の住宅販売価格がスタート価格を上回っており、需要の高まりを示しています。

供給が制限されている場合、既存住宅の販売の反発が花火のようにちょっとしたものではなく、家価格のリスクは上昇傾向にあると考えています。最近顕著に回復した既存住宅販売は、アメリカの不動産業界の回復トレンドをさらに証明しています。

第三の特徴：家賃調整幅度は限られ、家賃収益率全体的に上昇しています。

賃貸契約期間のロックインの理由から、家賃価格の変動幅は比較的限られています。さらに、過去半年間で、変動の大きい販売価格と比較して、観察された多様な新しい家賃は明らかに減少していません。

相対的に粘着性の高い家賃が、アメリカの賃貸収益率全体を押し上げました。ほとんどの主要都市の賃貸収益率は、現在の30年物抵当ローン利率(基準コスト)よりも高く、ほぼすべての主要都市の賃貸収益率は30年物国債利回り(リスクフリー機会コスト)を上回っています。

そして、家賃収益率の向上は、さらに多くの住宅購入需要を引き起こす可能性があります。

第四の特徴：月平均返済中央値が急速に上昇し、全額現金購入者が増加していますが、デフォルト率は安定しています。

高金利の影響下、アメリカの新しい住宅ローンの月平均返済中央値は、2020年初めの約1,200ドルから2022年初めの約1,400ドルに上昇し、その後、2024年初めの約2,000ドルにさらに上昇しました。4年間で67%上昇しました。

アメリカの全額現金購入比率は、2020年の約15％から2023年の約25％に上昇しました。同時に、米国人口統計局のデータによると、米国の約40％の家主は住宅ローンを抱えていません。

現在、不動産の全体的なデフォルト率は安定傾向にあります。FHAのストレス・ナショナル・モーゲージ・デフォルト・レート(NMDR)や、広義の居住民部門から見た住宅ローンの滞納率など、金利が大幅に上昇していません。これは、アメリカの不動産市場の強さを反映しています。

全額現金購入の増加、存量利率の安定化、居住者の資産価値の増加により、高金利の影響の一部を相殺しました。これが、アメリカの不動産市場が利上げサイクルの中で早期に衰退し、より深刻な危機に発展しなかった理由です。

第5の特徴：単独住宅とマルチファミリー住宅の着工数に明白な分化が見られます。

単独住宅の新しい販売に加え、建設許可数や単独住宅の新着工数などの先行指標も2022年末に反発しました。住宅建築許可数は14ヶ月連続で反発し、単独住宅着工数も同時に揺れ反発していますが、マルチファミリー住宅の着工数はまだ下降しており、明らかな分化があります。

マルチファミリー住宅、すなわちアパートは主に賃貸に使用されますが、在宅勤務、住居自由率の上昇、建築費用の上昇、不動産投機の上昇などのさまざまな要因により、単独住宅のサプライとデマンドのバランスはアパートよりも強化されています。

そして、多様なマルチファミリー住宅は、2021年の低金利環境で爆発的に開始され、建設サイクルが長いため、建設中のマルチファミリー住宅はまだ歴史的な高水準にあり、今後も新しいマルチファミリー住宅の需要を抑制する可能性があります。

一方、単独住宅は去勢サイクルを経て、建設許可の反発に伴い、新しい建設サイクルを迎える可能性があります。したがって、単独住宅の新着工数がマルチファミリー住宅の新着工数よりも優れている傾向は、今後も続く可能性があります。

リスク提示

アメリカの不動産抵当ローンのクオリティが急速に悪化している。アメリカの雇用が予想を下回る。アメリカの大手建築会社の流動性リスク。

本稿は、「雪涛マクロノート」から転載されました。作者：宋雪涛、鍾天；編集者：厳文才。