来源：国泰君安证券

　　截至10月底，A股4068家上市公司中，除去暴风退（300431.SZ）、中芯国际-U（688981.SH）两家公司，剩余4066家上市公司已全部完成2020年三季报的披露。

　　纵观全A三季报业绩，“复苏”趋势明显，全部上市公司三季度整体净利润增速为17.29％，明显好于第二季度的-12.76％。

　　与此同时，公募基金三季报披露工作也落下帷幕，仓位变化、行业调整似乎也暗合上市公司业绩增长路径。下面就来一窥究竟。

　　A股三季报全景——“复苏”成关键词

　　整体来看，上市公司盈利整体显著回升。营收增速方面，全部A股（非金融石油石化，下同）2020年三季度营收（整体法）同比增长11％，前三季度营收同比增长2.9％；盈利增速方面，全部A股扣非净利润同比增长19％，前三季度同比下降4.8％。

　　从三季度单季来看，营收、净利都实现了两位数增长，整体上已经基本消化疫情影响，复苏迹象明显。

　　分结构来看，主板增速最低，中小板增速最高。主板（非金融石油石化）三季度盈利增长15％，最高的中小板增长近4成。

　　各板块营收、盈利情况

　　数据来源：Wind，国泰君安证券研究

　　但是从盈利修复力度来看，主板和中小板盈利改善力度较大，创业板修复节奏放缓。

　　各板块盈利修复出现分化

　　数据来源：Wind，国泰君安证券研究

　　从行业板块来看，消费和科技仍然保持较高的景气度。三季度，消费板块净利润增长31％，科技板块增长22％，周期板块净利润增长17％，防御板块增长2％。

　　消费板块中，农林牧渔（83％）、汽车（66％）、医药（49％）行业盈利增速相对较高，轻工制造（17％）、食品饮料（17％）盈利增速稳健，纺织服装（-49％）、社会服务（-5％）行业盈利下滑较多；科技成长各细分赛道分化明显，新能源（37％）、军工（65％）、消费电子（42％）景气度较高，通信（-8％）、传媒（-28％）表现相对较差。

　　公募基金调仓路径——遵循业绩主线

　　公募基金三季报披露完毕，调仓路径也浮出水面。

　　整体来看，截至三季度末，公募基金总规模为18万亿元，比二季度末增长5.6％，相较2019年末增长21.5％。其中，固收类仍是大头，占比达69％，权益类占比29.7％，另类投资占比0.65％，QDII占比0.64％。

　　各类基金规模占比较二季度末变化

　　数据来源：Wind

　　整个三季度，A股整体上涨，上证综指季度涨幅7.82％，权益类基金赚钱效应显著，规模也水涨船高，规模增幅27.7％，为各类基金之最。然而，随着股市上涨，权益基金出现“减仓”的情况，据统计，全市场主动权益基金的股票平均仓位为82.80％，较上季度下调1.60％。

　　从板块分布来看，权益类基金整体加仓主板、中小板，减仓创业板，与三季度“主板和中小板盈利改善力度较大，创业板修复节奏放缓”的节奏基本吻合。

　　权益类基金板块仓位变化

　　数据来源：Wind（由于存在港股持仓，因此各板块仓位相加不足100％）

　　以前十大重仓股为统计基础，权益类基金配置比例最高的五个行业为食品饮料、医药、电子元器件、电力设备和计算机。增减仓路径上，大幅增配食品饮料、电力设备和国防军工，大幅减配医药、计算机，小幅减配家电、传媒、房地产。配置分位数上，电子、电力设备、消费者服务配置比例均为历史最高，金融（银行、非银）、地产仍处于低配区域。

　　部分配置比例较高的行业增减配路径

　　数据来源：Wind

　　整体上看，行业板块增减配路径基本符合行业景气情况，但业绩持续高增长的医药板块遭到公募基金大幅减配，疫情加持的业绩持续性、高企的估值和国内带量采购影响或许是公募基金选择减配的关键所在。

　　从权益类基金持有市值最大的十只股票不难发现，基本延续了公募基金一贯的审美——偏爱行业龙头，同时也充分反映了本季度“大幅减持医药、计算机”的行业偏好，长春高新、恒瑞医药两只医药生物龙头以及计算机板块的恒生电子掉出十大重仓股之列，取而代之的是腾讯控股（港股）、美的集团和顺丰控股。

　　权益类基金十大重仓股变化

　　数据来源：Wind

　　总的来说，相比个人投资者，以公募基金为代表的机构换手率相对低得多，风格也更稳定，对行业、上市公司业绩景气度的追随较为紧密，也十分看重估值。

　　国泰君安也指出，在货币宽松预期确认转向的背景下，市场对高估值的容忍度下降，强调盈利景气与盈利的持续性，以及与估值的匹配程度。