騰訊控股2025年第三季度業績電話會議

財務表現：
- 騰訊控股報告了持續的財務增長，2025年第三季度收入爲人民幣1930億元，同比增長15%。
- 毛利潤增長22%，達到人民幣1090億元，顯示出顯著的運營效率。
- 非國際財務報告準則下歸屬於權益持有人的淨利潤增長18%，達到人民幣710億元。

業務進展：
- 擴大了**的用戶基礎和功能能力，包括整合人工智能以增強用戶互動和服務提供。
- 數字內容和遊戲領域實現了增長，其中《三角洲部隊》在中國排名前三，同時《無畏契約》（VALORANT）從PC端成功擴展至移動端。
- 持續在金融科技和商業服務領域的創新推動了收入和用戶基礎的增長，這得益於對人工智能的投資以及騰訊雲服務的提升。

機會：
- Hunyuan AI技術在能力和應用方面的發展，推動了商業服務中的產品開發和運營效率提升。
- 通過戰略性收購和成功推出如《無畏契約》（VALORANT）移動端等項目，擴大了其在遊戲行業的國際影響力，自發布以來月活躍用戶增加了一倍多。

下一季度指引:
- 預計2025年的資本支出將高於2024年，表明公司正在持續投資基礎設施以滿足當前和未來的需求。

風險：
- 經濟波動影響了騰訊平台上的用戶增長和支出，尤其對支付服務和廣告收入流造成了影響。
- 騰訊在國內外市場的各類服務面臨競爭加劇的局面。

大家好，晚上好。感謝您耐心等待。歡迎參加騰訊控股有限公司2025年第三季度業績公告網絡研討會。我是來自騰訊投資者關係團隊的Wendy Huang。[操作員指示]。請注意，今天的網絡研討會正在錄製中。

在開始演示之前，我們想提醒您，演示內容包括一些前瞻性陳述，這些陳述受多種風險和不確定性的影響，未來可能無法實現。有關總體市場狀況的信息來源於騰訊外部的多個渠道。本演示文稿還包含一些未經審計的非國際財務報告準則財務指標，這些指標應作爲集團根據國際財務報告準則準備的財務業績指標的補充，但不能替代它們。有關風險因素和非國際財務報告準則指標的詳細討論，請參閱我們網站投資者關係部分的披露文件。

讓我介紹一下今晚參加網絡研討會的管理團隊成員。我們的董事長兼首席執行官Pony Ma將首先進行簡短概述。總裁Martin Lau和首席戰略官James Mitchell將提供業務回顧；首席財務官John Lo將在開放提問環節前總結財務討論。

我現在將話筒交給Pony。

好的。謝謝，Wendy。晚上好，感謝大家的參與。在2025年第三季度，我們實現了穩健的收入和盈利增長，這反映了遊戲、營銷服務以及金融科技和商業服務領域的健康趨勢。我們在人工智能方面的戰略性投資正爲諸如廣告定向和遊戲互動等業務領域帶來益處，同時也在編碼、遊戲和視頻製作等效率提升領域發揮作用。我們正在升級混元基礎模型的團隊和架構，其圖像和3D生成模型現已成爲行業領先。隨着混元能力的不斷提升，我們在推廣元保採用率方面的投資以及在**內發展代理式人工智能能力的努力將進一步獲得推動。

來看我們第三季度的財務數據。總收入爲人民幣1930億元，同比增長15%。毛利潤爲人民幣1090億元，同比增長22%。非國際財務報告準則經營利潤爲人民幣730億元，同比增長18%，非國際財務報告準則下歸屬於權益持有人的淨利潤爲人民幣710億元，同比增長18%。

轉向我們的核心服務——通信和社交網絡。Weixin 和 WeChat 的合併月活躍用戶（MAU）同比增長且環比增長至人民幣 14 億。對於數字內容，TME 擴大了付費用戶群並提升了每用戶平均收入（ARPU），鞏固了其在音樂流媒體領域的領先地位。對於遊戲，《三角洲特種部隊》現已成爲中國按總流水排名前三的遊戲，而《無畏契約》（VALORANT）成功從 PC 端擴展到移動端。在人工智能領域，我們增強了 Hunyuan 大型語言模型在複雜推理方面的能力，尤其是在編碼、數學和科學領域。我們的 Hunyuan 圖像生成模型在全球文本到圖像模型中排名第一，由 LMArena 評定。我們的 Hunyuan 3D 模型是 [無法辨認] 中排名第一的 3D 生成模型。

現在我將交給Martin進行業務回顧。

謝謝您，Pony，晚上好，早上好，各位好。2025年第三季度，我們的總收入同比增長了15%。增值服務（VAS）佔總收入的50%，其中社交網絡子板塊佔比17%，國內遊戲子板塊佔比22%，國際遊戲佔比11%。營銷服務佔總收入的19%，金融科技及企業服務佔總收入的30%。

本季度，我們的毛利潤同比增長22%至人民幣1090億元。增值服務毛利潤同比增長23%至人民幣590億元，佔總毛利潤的54%。營銷服務毛利潤同比增長29%至人民幣210億元，貢獻了總毛利潤的19%，金融科技及企業服務毛利潤同比增長15%至人民幣290億元，貢獻了總毛利潤的27%。

轉向業務板塊。增值服務收入爲人民幣960億元，同比增長16%。社交網絡收入同比增長5%至人民幣320億元，這主要得益於視頻賬號直播服務、音樂訂閱和小遊戲平台服務費收入的增長。音樂訂閱收入同比增長17%，受每用戶平均收入（ARPU）和訂閱用戶增長的推動。音樂訂閱用戶同比增長6%至人民幣1.26億。

長視頻訂閱收入同比下降3%。每用戶平均收入保持穩定，但由於劇集《愛情的野心》推遲上線，視頻訂閱用戶同比下降2%至人民幣1.14億。在本季度末該劇上線後，最終《愛情的野心》位列截至目前中國年度最受關注劇集之一。

國內遊戲收入同比增長15%，主要受到《三角洲特種部隊》、《王者榮耀》和《無畏契約》（VALORANT）的推動。國際遊戲收入同比增長43%，或以固定匯率計算增長42%，由於提前確認《消逝的光芒：野獸》（Dying Light: The Beast）的拷貝銷售收入，加上最近收購的工作室並表，這一增速異常迅速。

轉向通信與社交網絡。對於小程序商店，我們正在系統性地構建一個更加活躍的交易生態系統，從而實現了GMV的持續快速增長。通過利用我們的基礎模型能力更好地根據用戶在Weixin中的內容消費了解其興趣，我們優化了小程序商品推薦，並因此提高了銷售轉化率。我們在Weixin中推出了新功能以增強商品發現能力。例如，我們在Weixin訂單和卡片頁面中添加了贈送功能，利用了Weixin的社交圖譜。我們還升級了Weixin中的圖片搜索功能，用戶可以使用該功能掃描對象、識別它們，然後在小程序商店中購買。我們還在Weixin中增強了AI功能，向用戶提供新服務，並促進元保更廣泛的使用，效果令人鼓舞。@元保功能在視頻帳戶和公衆號評論框中總結內容，並鼓勵用戶提出後續問題，用戶非常喜歡這一功能。我們還通過元保生成的內容豐富了Weixin中的騰訊新聞源，並通過元保應用程序促進了用戶對新聞相關主題的探索。

現在，我將交給James。

謝謝，Martin。在國內遊戲方面，《王者榮耀》的總收入同比增長，受益於與中國文學IP、《謎題節點》和《狐妖小紅娘》的合作。在10月的十週年活動中，該遊戲實現了1.39億的日活躍用戶，活動中的英雄和小兵裝扮靈感來源於青銅時代蜀國的文物。

《三角洲部隊》在本季度按總收入排名位列遊戲行業前三，在9月實現了超過3000萬的日活躍用戶，其中包括PC端超過1000萬的日活躍用戶，這得益於新賽季內容、廣泛的一週年活動以及全球電子競技賽事的推動。

我們在8月19日發佈了《無畏契約》手遊，根據其首月的日活躍用戶和總收入表現，它成爲了迄今爲止中國最成功的移動遊戲發佈。《無畏契約》PC版繼續增長，並在9月實現了創紀錄的日活躍用戶和總收入，受益於以電子競技爲主題的武器道具。移動端的上線使得《無畏契約》的合併月活躍用戶從7月的水平翻了一倍多，到10月超過了5000萬。

在我們的國際遊戲中，Supercell爲《皇室戰爭》發佈了新的自走棋模式《合併戰術》，並將其獎盃之路成就係統擴展至10,000獎盃，推動了玩家更高的參與度。9月，日活躍用戶和總收入均達到歷史最高水平。第三季度總收入同比增長超過400%。受益於古埃及主題裝扮、創新的帶表情音效X套裝、雙人滑翔傘以及與《變形金剛》和路特斯汽車的合作，《絕地求生》手遊的總收入也在第三季度實現同比增長。

我們的波蘭子公司Techland發佈了《消逝的光芒》系列新作《消逝的光芒：野獸》，該遊戲在Steam上獲得了非常積極的用戶評價平均分，並因其銷售拷貝的前期收入確認，促使我們的國際遊戲收入在本季度異常快速增長。

營銷服務收入同比增長21%，達到人民幣360億元，得益於所有主要廣告主類別的廣告支出增長。隨着我們在視頻賬號、小程序和**搜索中增強了互動並增加了廣告加載量，展示次數實現同比增長。由於我們通過增加參數升級了廣告技術基礎模型並捕捉了更多的閉環營銷需求，平均eCPM也實現同比增長。

我們推出了自動廣告活動解決方案AI Marketing Plus，廣告主可以通過該方案自動化定向、競價和投放，並優化廣告創作，從而提高他們的營銷投資回報率。

通過庫存、視頻賬號、豐富的內容和交易系統及升級後的推薦算法，推動了更強的用戶參與度。日活躍用戶和每位用戶花費時間的增長促進了廣告展示次數的增長。廣告主越來越多地採用我們的營銷工具，爲其短視頻、直播和迷你商店引流。

對於小程序，激活量和使用時長的增加吸引了迷你劇和小遊戲的廣告支出以推廣其內容。而對於**搜索，商業查詢量和點擊率的提升促成了顯著的收入增長。我們通過升級大型語言模型能力並優化贊助結果的相關性，使其與用戶查詢更好地匹配，從而改進了搜索廣告的相關性。

來看金融科技和企業服務部分。該分部收入爲人民幣580億元，同比增長10%。金融科技服務收入實現了高個位數百分比增長，主要得益於商業支付服務和消費貸款服務的增長。就商業支付額而言，第三季度的同比增速較第二季度更快。線上支付額繼續保持強勁增長，而線下支付額也有所改善，尤其是在零售和交通類別中。對於消費貸款服務，我們的不良貸款率在行業中處於最低水平，並且同比有所改善，這反映了我們審慎的風險管理實踐。

轉向企業服務方面。儘管GPU採購受到供應鏈限制，但受益於雲計算服務收入的增長以及因小商店電商交易量上升而產生的技術服務費增加，第三季度收入仍實現了兩位數的同比增長。我們的雲存儲和數據管理產品（如Cloud Object Storage、TCHouse和VectorDB）收入因需求增加而顯著同比增長，包括來自領先的汽車和互聯網公司的需求。對於企業**，我們推出了AI總結功能，可以根據用戶的電子郵件和對話生成項目總結並提供相關建議，以提高項目協作效率。

現在我將交給John進行財務回顧。

感謝你，James。2025年第三季度總收入爲人民幣1929億元，同比增長15%。毛利潤爲人民幣1088億元，同比增長22%。其他收益爲人民幣5億元，相比去年同期的其他收益爲人民幣30億元，主要是由於補貼和退稅減少，以及本季度對應收賬款計提的撥備。

營業利潤爲人民幣636億元，同比增長19%。利息收入爲人民幣43億元，同比增長7%，得益於現金儲備的增長。融資成本爲人民幣38億元，同比增長6%，主要受外匯波動和高利息支出的影響。聯營公司及合資企業的利潤份額爲人民幣78億元，而去年同期爲人民幣60億元。在非國際財務報告準則下，應占利潤爲人民幣103億元，高於去年同期的人民幣85億元，主要得益於關聯公司的特定因素推動，包括增長和運營效率的提升。

利息支出同比增長10%至人民幣98億元，主要由營業利潤增長所驅動。在非國際財務報告準則下，稀釋每股收益爲人民幣7.575元，同比增長19%，超出非國際財務報告準則下的淨利潤增長率，這是由於股票回購後流通股數量減少所致。用於計算季度稀釋每股收益的加權平均流通股數同比下降1%。

從非國際財務報告準則的財務數據來看，營業利潤爲人民幣726億元，同比增長18%。歸屬於權益持有人的淨利潤爲人民幣706億元，同比增長18%。接下來看毛利率。整體毛利率爲56%，同比上升3個百分點。按分部劃分，VAS毛利率爲61%，同比上升4個百分點，主要得益於某些內部開發的高利潤率遊戲的貢獻增加。營銷服務的毛利率爲57%，同比上升4個百分點，原因是視頻賬號和**搜索等高利潤率收入流的貢獻增加。金融科技和企業服務的毛利率爲50%，同比上升2個百分點，得益於金融科技服務中的收入結構改善。

關於第三季度的運營費用。銷售和營銷費用爲人民幣115億元，同比增長22%，反映了爲支持我們的AI原生應用和遊戲增長所做的促銷努力增加。研發費用同比增加28%至人民幣228億元，主要原因在於員工成本增加以及爲了支持AI計劃而進行的基礎設施投資增加。管理費用（不含研發費用）同比增加2%至人民幣114億元。截至季度末，我們約有115,000名員工，同比增長6%或環比增長3%，主要反映出我們在遊戲和技術平台（包括AI相關帳戶）方面的招聘情況。

我們第三季度的非國際財務報告準則經營利潤率爲38%，同比上升1個百分點。經營性資本支出爲人民幣120億元，同比下降18%，主要由於供應變化所致。非經營性資本支出爲人民幣10億元，同比下降59%，反映出去年較高的在建工程基數。自由現金流爲人民幣585億元，同比大致保持穩定，因爲經營現金流的增長被較高的資本支出支付所抵消。

按季度環比計算，由於遊戲總收款增加，自由現金流增長了36%。淨現金頭寸爲人民幣1024億元，環比增長37%，即人民幣278億元，主要是由自由現金流生成推動，部分被股票回購所抵消，回購金額爲人民幣192億元。

[操作員指示]第一個問題來自Thomas Chong，來自Jefferies。

恭喜你們取得強勁的業績。我的第一個問題是關於你們的遊戲業務。你們的國際遊戲業務增長率已經連續多個季度加速。所以我想知道你們做對了什麼才能取得如此好的成績？我們應該如何看待未來的增長趨勢？此外，您能否分享更多關於國際遊戲戰略的想法？例如，您是否會繼續投資於高質量的海外遊戲工作室，或將更多開發完成的遊戲推向全球市場？

我的第二個快速問題是關於您的資本支出。本季度資本支出約爲人民幣130億元，但資本支出的現金支付爲人民幣200億元。那麼我們應該如何解讀這兩個數字之間的差異？您對全年資本支出指引是否有任何新的更新？

很好。我先回答有關遊戲以及國際遊戲業務增長率和國際遊戲業務戰略的問題。我們在本季度報告的國際遊戲業務增長率遠高於潛在趨勢線，這是因爲在本季度，我們受益於新收購或最近收購的遊戲工作室的合併報表，以及遊戲《消逝的光芒：野獸》拷貝銷售的前期收入確認。因此，展望未來以及第四季度，您應預期國際遊戲子分部的增長率將回落至更接近潛在趨勢線的水平。

對於我們的國際遊戲業務戰略，是的，正如您提到的驅動因素，我們將繼續尋求收購遊戲工作室。我們將繼續尋求與海外遊戲工作室合作，並將繼續努力將更多中國製造的遊戲帶給全球觀衆。

在資本支出方面，這種差異反映了服務器相關支出的計提與現金支付之間的時間差，這可能會導致兩者之間出現暫時性的不匹配。特別是我們支付服務器供應商的信用期通常爲60天。關於2025年的資本支出分享一下，2024年我們的總資本支出同比增長了221%，約佔收入的12%。此前，對於2025年，我們預計總資本支出佔收入的比例將在較低的十位數範圍內，2025年的資本支出將低於我們之前指導的範圍，但金額將高於2024年。

接下來我們將接受來自花旗集團的Alicia Yap的提問。

恭喜取得穩健的業績。第一個問題，管理層能否詳細說明一下您對升級混元團隊及混元基礎設施的評論？我們應該期待從升級版本中看到什麼？管理層是否對元保如何補充過去幾個月嵌入**生態系統的人工智能能力有更新的看法？

第二個問題是關於您的廣告營銷服務收入。那麼，該自動廣告活動解決方案AIM+是否更好地服務於小型廣告主？我們是否應該期待該解決方案推動廣告主的廣泛採用，並帶來更高的投資回報率支出，從而支持未來幾個季度廣告收入增長的潛在加速？

是的，關於混元團隊和混元架構，我們實際上正在招聘更多頂級人才，特別是在研究領域，以補充我們現有強大的工程團隊，二者相輔相成。我們還在通過不同維度改進混元的整體架構，例如改善硬件和軟件基礎設施，以支持更好的數據準備、更好的模型預訓練以及大規模跨不同知識領域的強化學習。因此，這些是我們針對混元團隊和混元架構正在進行的具體改進。

至於元保和**是如何互補的，我想指出的是，**實際上基於元保的能力引入了一系列AI功能。例如，在準備好的評論中，我們提到了視頻號和公衆號評論框中的@Yuan寶功能，允許用戶讓Yuanb ao總結內容，這樣他們可以快速參考。並且它實際上鼓勵了很多有趣的後續問題和基於Yuanb ao所提供總結的後續評論。我們還利用元保生成的內容豐富了**中的騰訊新聞源，讓用戶能夠將其作爲探索更多相關新聞內容並提問的方式。我們實際上計劃將更多元保的功能整合到**中，以便：第一，更好地服務**用戶；第二，幫助元保獲得更大的受衆基礎。越來越多的用戶通過**發現元保的功能，並最終成爲元保應用的用戶。所以這是彼此互補的關係。

而且Alicia，就AIM+自動化廣告活動解決方案而言，我們相信該解決方案通過使廣告商能夠自動覆蓋比他們手動定位的庫存和用戶檔案表現更好的庫存和用戶檔案，從而讓所有部署它的廣告商受益。您說得對，中小型企業在採用這種產品時是最先或最積極的，因爲他們需要替換的傳統流程最少，這正是我們目前所經歷的情況。但我們也看到較大的廣告商也在採用AIM+，這與Meta在海外推出的Advantage+自動化廣告解決方案的經驗相一致。謝謝。

接下來的問題來自摩根士丹利的Gary Yu。

我的第一個問題是關於元保和**的後續問題。看起來無論是元保的採納還是**中智能體AI功能的推廣都依賴於基礎模型的能力，但根據您的最新評論，資本支出仍然較低。那麼，公司是否存在不夠激進的風險，導致潛在的AI應用市場可能輸給那些擁有更好模型能力或更積極資本支出的公司？我的第二個問題是關於一些費用項目，銷售與市場費用以及研發費用。那麼我們何時可以期待內部AI應用所帶來的成本效率提升以抵消我們在元保和遊戲廣告上討論過的投資呢？

是的，關於當前的採納情況和資本支出，實際上我們認爲現階段我們的GPU並沒有短缺。所有的GPU對我們內部使用來說都是充足的，而對外部雲收入則存在一些限制因素。

至於元保能力和混元模型能力，正如我之前回答Alicia的問題時提到的，無論是在團隊建設、人才招聘方面，還是在混元基礎設施以及整體混元研究流程方面，我們都取得了很大的改進。我認爲我們對於現有的進展感到滿意。如果您能稍等我們的下一個模型，您將看到混元能力有顯著的提升。我相信隨着我們所做的新改進，我們將繼續加快混元能力的發展步伐。

同時，我們實際上並不認爲在中國有決定性領先的模型，因爲大家都在一場非常接近的競爭中，不同的模型在不同應用場景下可能會有不同的優勢。所以我們不認爲自己真的落後了。隨着我們不斷改進混元能力，我們實際上也看到了元保活躍度的良好增長。所以我認爲您會看到我們的模型能力和AI產品都在不斷改進。

現在在費用方面，我認爲在這個時間點上，管理費用，特別是研發費用實際上與我們的AI投資有關。因此隨着我們在AI上的投入增加，這部分自然會有所增長。如果你看一下AI的好處，在現階段，許多效率的提升更多體現在收入和毛利方面。所以你會看到這些項目有相當不錯的增長。但在成本項方面，我想說我們幾年前已經進行了大規模的組織優化。目前我們擁有的組織架構非常精簡高效，而AI的應用實際上也讓我們的團隊能夠承擔更多工作，而不是削減成本，我認爲這與其他一些你可能正在比較的公司有所不同。

接下來我們將由摩根大通的Alex Yao提問。

恭喜本季度表現強勁，並感謝您在電話會議前播放了輕鬆愉悅的音樂。我保證會在業績期結束後觀看這部電視劇。我有兩個問題。第一個問題是，您在事先準備的發言中提到騰訊正在**內開發智能代理AI能力。能否分享一下智能代理AI如何爲**用戶創造價值？我對智能商務特別感興趣，想聽聽您的看法。

第二個問題是關於資本支出。我是否正確聽到了John所說的2025年的資本支出將低於之前的指導值，但高於2024年實際的資本支出？如果我的理解正確，這是否反映了AI芯片可用性的變化，還是AI投資策略的變化，還是對未來代幣消耗預期的變化？

是的。關於你的第二個問題，答案是你聽對了。這不是我們AI戰略的變化，也不是對未來代幣消耗預期的變化，而是確實反映了AI芯片可用性的變化。至於智能AI能力，理想情況下，未來**可能會推出一個AI助手，可以幫助用戶利用AI在**生態內完成許多任務。因爲如果你看看**的生態系統，它有着強大的通信和社交體系，同時擁有大量數據，讓助手可以更好地理解用戶需求、意圖和興趣。它還具有以公衆號和視頻號形式存在的強大內容生態，以及小程序生態，幾乎涵蓋了互聯網上的大多數使用場景。此外還有一個允許人們購物的商業生態，以及幾乎可以即時支付的支付體系。這幾乎是一個理想的用戶助理，能理解用戶需求並可以在整個生態系統中執行所有任務。這就是我們的理想場景。那麼我們如何實現這一目標？目前來看，這一領域仍處於非常早期的發展階段。**正在同時推進多項工作。例如，**正在將元保功能引入**，這樣我們可以單獨測試許多AI功能。**還在通過AI增強搜索能力，從而更高效地滿足用戶的搜索、信息收集及分析需求。我們也在開始研究垂直領域的代理能力，這是我們現在正在做的工作。雖然尚未上線，但很可能我們會逐步開發不同功能。最終，我們可以整合這些智能代理能力和AI功能，從而創建這個**智能代理的理想場景。就智能商務而言，我認爲這包括智能代理端和商務端兩部分。在商務端，我們在構建電子商務生態系統方面取得了非常好的進展，尤其是小商店的GMV正在快速增長。隨着時間推移，隨着我們繼續推進垂直領域代理的工作，最終我們也會實現智能電子商務。但這將是稍後的事情。

接下來的問題來自William Packer，提問者來自Exane BNP。

恭喜你們取得了一個強勁的季度業績。首先，彭博社今天報道說，你們已經與蘋果公司就**生態系統內15%的佣金達成協議，低於他們通常的30%。雖然你可能不想談論新聞報道中的具體細節，但你能幫助我們分析一下你們與蘋果關係改善的影響以及對你們業務的影響嗎？特別是在小遊戲和國內視頻遊戲方面？

其次，作爲跟進問題，第三季度對營銷服務來說又是非常強勁的一個季度，收入增長加速。能否幫助我們分析短期內以及到2026年的增長前景？是否有需要考慮的新結構性或週期性因素？

關於蘋果公司，我可以說的是，首先，我們與蘋果公司有着非常好的關係，並在許多不同領域進行了合作。我們一直在與蘋果討論如何使小遊戲生態系統更加充滿活力。我們對迄今爲止取得的進展感到滿意。我認爲在某個時候，可能會有一個正式的公告。我想每個人都應該等待那個公告。

關於廣告增長前景，我們認爲這在很大程度上是當前趨勢的延續。總體而言，中國消費者的支出仍然低迷，但正在溫和改善，這對廣告需求端的支出是個輕微的推動因素。至於我們提供的供應方，我們將繼續部署更多的AI能力，包括我之前提到的AIM+自動化廣告活動計劃。謝謝。

接下來我們將回答來自Charlene Liu（匯豐銀行）的問題。

我想快速問一個關於研發投入的問題，特別是佔收入的百分比。我們預計這將在短期和中期如何變化？另外，我們在細分層面上看到了非常好的毛利率優化。考慮到人工智能投資可能增加、折舊成本等，我們應該如何看待對營業利潤率的整體影響？是的，我主要想看看這種淨影響在中期內會如何顯現。

讓我來回答毛利率的問題。首先，要澄清的是，雖然我們各個業務板塊的毛利率隨着時間逐漸上升，但這並不是純粹或主要是由於所謂的優化努力本身所致。在某些子業務領域，例如雲計算，我們確實採取了一系列措施來優化盈利能力，這在過去兩年中推動了更高的毛利率。但對於我們的大多數業務部門而言，毛利率改善更多是因爲向更高質量收入來源的積極組合轉變，這也是我們在最近幾個季度多次提到的內容。

就毛利率和營業利潤率之間的動態關係而言，我不會過於關注逐季的變化，因爲在產品開發週期的早期階段，我們會將相關成本計入研發費用，因此會影響毛利潤線以下的部分。然而，隨着我們真正將產品廣泛推廣並商業化時，我們會將這些成本從研發費用轉移到服務成本中，從而影響毛利潤線以上的部分。因此，我會更加關注收入增長和營業利潤增長，而無需過於糾結毛利率與營業利潤率的關係。

我們將接受來自Kenneth Fong（瑞銀）的下一個問題。

恭喜取得強勁業績。我有一個關於投資策略的問題。鑑於今年以來全球股市表現強勁，管理層能否分享一下我們投資組合和戰略方向的看法？也就是說，我們應該如何部署或再循環資本？

正如你指出的那樣，市場在價格和流動性方面都相當活躍。因此，我們利用這種活躍性，通過在市場上出售部分投資持股，更積極地對我們的投資組合進行再循環。同時，我們也投資了一些新興增長機會，以及我們在遊戲和數字內容等常規重點領域。但總體而言，年初至今，資產剝離已超過投資逾10億美元。我們還積極投資了一些有趣的AI初創公司，尤其是在中國，我們看到一波新的價值創造浪潮正在到來。

下一個問題來自高盛的Ronald Keung。如果Ronald不在在線的話，我們就進入下一個問題。那麼我們將接受來自Bernstein的Robin Zhu的提問。

我想提兩個關於遊戲的問題。一個是如果我們看一下射擊類遊戲，似乎有一些變化正在發生，比如《戰地》、《三角洲部隊》、《ARC Raiders》，現在表現不錯。我很想知道您對這一類型遊戲的整體看法。特別是對於《三角洲部隊》，要採取哪些措施才能讓這款遊戲從第三名向頂級的兩款遊戲靠攏？是否有可能在未來某個時候實現這個目標？

還有一個跟進問題是關於早前提到的小遊戲開發。我很好奇您能否量化一下目前安卓平台上應用內廣告與應用內購買的相對貢獻，並且您認爲目前與蘋果之間的討論主要是圍繞小遊戲展開的，還是有更廣泛的討論涉及到整個遊戲業務？

Robin，在海外第一人稱動作遊戲的情況來看，如你所說，可能會有所謂的「換代」。但在中國，《三角洲部隊》顯然表現令人滿意，而《Valorant》則有着極爲強勁的一年。此外，《和平精英》、《暗區突圍》、《穿越火線手遊》等幾乎所有我們的第一人稱動作遊戲都在2025年至今實現了日活躍用戶（DAU）或貨幣化的增長，或者兩者兼得。所以對我來說，這並不是所謂的換代，更像是皇家衛隊的擴展。我認爲這說明了第一人稱動作遊戲是全球其他地區最領先的遊戲類型，儘管在中國還不是領先的類型，但隨着《三角洲部隊》、《Valorant》、《和平精英》等遊戲，我們希望將它們帶到應該處於的位置。

至於進一步發展《三角洲部隊》，我們正大力推動平台化戰略，主要針對我們最大的幾款遊戲。《三角洲部隊》從第一天起就具備模塊化設計以支持平台化。通過更多的平台化，我們可以支持更多新模式。其中一種在《和平精英》和《PUBG Mobile》中表現出色並將在《三角洲部隊》中逐步培育的模式是用戶生成內容（UGC）。接下來我們會繼續增加玩家對抗環境的內容，強化直播生態系統，並將過去17年間在中國推出40款第一人稱動作遊戲所積累的經驗應用於《三角洲部隊》。關於您的第二個問題，報道中提到的是小遊戲而非基於應用的遊戲。目前小遊戲的收入來源主要爲應用內購買，而非應用內廣告。因此，理論上對我們有利。謝謝。

接下來我們將接受來自Jefferies的Thomas Chong的提問。

恭喜取得如此強勁的業績表現。我的問題與FBS方面有關。鑑於我們目前更加強調消費貸款業務，我想了解一些關於宏觀經濟環境的情況。這是否是我們需要考慮的一個因素，它會對我們的消費貸款收入增長產生影響嗎？如果我們審視雲業務收入，應該如何看待未來的增長率？是否應將資本支出（CapEx）納入考量？還是說由於資本支出減少，我們應該預計增長可能會放緩？

就FBS而言，特別是金融科技領域，我認爲如果你看金融科技的話，其中有三大主要業務。一是我們的支付業務；二是财富管理；三是貸款，對吧？至於宏觀經濟環境，宏觀經濟環境對支付業務的影響最大，因爲支付業務已經非常龐大，並且與中國消費增長密切相關。曾經有一段時間消費增長面臨較大挑戰。我認爲隨着時間推移，這種情況正在逐漸改善。我們看到的是，在中國，消費增長較爲緩慢，主要是因爲許多消費者在資產負債表受到房價下跌拖累期間增加了儲蓄。

所以不像世界其他地區的許多經濟衰退是由過度信貸造成的，很多人會破產，對吧？在中國，人們是有資源的，但他們選擇更多地儲蓄而不是花費。這就是爲什麼我們認爲，一旦人們開始覺得有了額外儲蓄後感到安全，消費潛力是存在的。同時，如果房價停止下跌，我認爲人們可能會開始增加支出。今年我們看到股票市場表現相當強勁，這對家庭資產負債表是一個積極因素。

同時，如果你看看消費貸款，由於從資產負債表的角度來看，人們並未承受太大壓力，只是更多地儲蓄。因此，這對消費貸款的違約率並沒有太大的影響。順便說一下，我們在發放貸款方面一直非常自律，無論是在貸款金額還是數據使用方面都是如此，對吧？我認爲我們的承銷方式非常保守且基於數據驅動，我們的違約率處於行業領先地位。以上就是金融科技方面的整體情況。

至於雲業務，我認爲我們今年終於實現了收入的增長，對吧？過去幾年，我們的收入沒有顯著增長，但毛利潤卻大幅提高。而今年，我們不僅在增長收入，同時也在提升毛利潤，並且業務實際上已經開始盈利。雲業務增長的一個限制因素是AI芯片的可用性，因爲當AI芯片供應不足時，我們會優先將其用於內部需求而不是對外出租。換句話說，如果沒有AI芯片供應的限制，我們的雲業務收入應該會有更快的增長。

接下來我們將回答來自Daiwa的John Choi提出的問題。

我只想快速跟進一下廣告業務的情況。我認爲這是另一個強勁的季度，如您所說。但上個季度管理層提到，這更多是由於AI的應用。那麼對於本季度，您能否進一步說明AI的影響，以及它如何重塑了我們廣告業務的整體轉化率和定價？如果排除這一因素，有機增長大概會是多少？

另外關於支付方面，我想再快速跟進一下。Martin剛剛提到整體家庭支出關聯度較高。不過您也提到了零售和交通類別的交易量增長表現不錯，特別是在基層市場方面，我們在行業特定層面是否注意到某些趨勢？在交易數量或交易規模方面，是否有足夠的信心表明過去幾個季度改善的趨勢正在顯現？

讓我來回答這些問題。關於廣告收入，大約一半的增長，或者說約10個百分點，是由於更高的eCPM（有效每千次展示費用），這主要歸因於AI支持的廣告技術以及閉環效益。而另一半則來自展示次數的增加，這反映了用戶參與度提升以及廣告加載率提高。至於商業支付量的趨勢，確實有顯著改善。正如Martin所提到的，中國消費者近年來積累了高於趨勢水平的儲蓄，因此他們可能對房價波動不太敏感，同時相比以往，更容易接受股市表現良好所帶來的影響，因爲他們的潛在消費能力依然強勁。

我們也看到，線上支付量即使在疲軟期也持續穩步增長，而在當前更爲穩定的階段也是如此。線下支付量此前曾長期受到抑制並承壓，但現在也開始恢復。儘管線上支付量的增長速度仍然快於線下支付量，但隨着包括交通和零售在內的多個類別線下支付量的改善，兩者之間的差距正在縮小，這或許反映出人們外出活動更加頻繁。

但我必須強調，這種改善仍處於非常初期的階段。因此，我們需要再觀察幾個月，才能更有信心地說這是一個趨勢。

我們將由來自高盛的Ronald Keung提出最後一個問題。

抱歉技術上有些問題。我有一個關於廣告的問題。我想跟進一下 -- 我想知道AI Marketing Plus產品，對於商家而言，有沒有一些早期的數據點顯示其表現和投資回報率？我還看到在結果中提到的迷你店。您能否量化一下迷你店廣告潛力，特別是在越來越活躍的迷你店交易生態系統中的廣告潛力？

我的第二個問題是關於Weixin和QQ之間的類比關係，因爲我們已經看到Facebook和Instagram作爲公司內部不同用戶群的服務平台，我們也通過Weixin和QQ提供類似服務。您如何看待Weixin作爲一個關鍵產品，同時其他產品是否也能滿足國內不同用戶群體的需求？這是一個開放式問題。

先讓我回答一下有關AIM+的問題。當我們推出這個自動化廣告活動系統時，對廣告商來說最大的改變就是允許我們作爲平台運營方代表他們管理競價過程。當然，大型廣告商內部可能會有些保守，不確定是否讓平台來管理價格。通常情況下，大型廣告商會在一段時間內並行運行自動化和手動流程，並比較投資回報率，以驗證自動化流程是否帶來更好的效果。我們最近才啓用該自動競價工具，但初步結果是積極的。那些採用自動化解決方案的廣告商獲得了更高的回報，因此，使用AIM+的廣告商比例及我們的廣告支出佔比都在穩步提升。

至於迷你店，你可以參考中國現有電子商務市場的廣告與GMV比率，再結合迷你店的GMV增長情況，這會幫助你了解迷你店經營者的廣告收入潛力。這就是關於廣告的問題。

好的。關於Weixin、QQ以及全球其他地區的類比，例如Facebook 和 Instagram。這是一個非常有趣的問題。我認爲兩者之間有一些根本性的區別。首先，如果你看看Instagram和Facebook，它們主要是社交網絡，而如果你看看Weixin和QQ，它們既是通信網絡也是社交網絡。所以如果是一個基於內容的社交網絡，那麼實際上更容易吸引不同的用戶群體訪問和閱讀不同的內容；而通信網絡的網絡效應則相對更爲強大。

另一個方面是，中國相比世界其他地區更加移動化，全球其他地方仍有很多人使用PC，如果你有PC，那Facebook似乎增加的更多是PC用戶。第三點是，如果你比較Facebook和Instagram，Facebook往往留住的是較爲成熟的用戶群體，而Instagram更多的是年輕人。但在中國，Weixin和QQ的情況不同，QQ的用戶主要偏年輕化。因此，我認爲這是根本區別。不過同時，Weixin和QQ服務於不同的用戶群體和用例。很多年輕人也有Weixin，但他們也使用QQ，這樣他們就不會被父母、老師或者同事看到。

所以我認爲，隨着我們繼續發展QQ這一產品，我們應該緊貼這些功能和用戶需求，讓它變得更有趣，與Weixin形成鮮明差異。Weixin可能將是一個全能型平台，而QQ將更多地服務於年輕人、更活躍的人群，我們應該嘗試提供大量的功能，你可以認識新朋友，可以加入更多基於興趣的群體。我覺得這就是我們將如何區分QQ和Weixin的方式，確保它們在不同場景和用例中服務於我們的用戶。

謝謝。我們現在結束網絡研討會。感謝各位今天參加我們的業績發佈會。如需查看我們的新聞稿和其他財務信息，請訪問公司網站的投資者關係部分。本次網絡研討會的回放也將在不久後提供。謝謝，下個季度再見。

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