Oscar Health第四季度警鐘：MLR飆升95%——爲何2026年才是真正的戰場

在2月10日市場開盤前， $Oscar Health (OSCR.US)$ 發佈了其第四季度和全年業績。對Oscar Health而言，本季度標誌着一個轉折點——從主要受政策順風推動的敘事轉向越來越基於基本面的評估。在經歷了幾個季度會員增長拉動收入上升後，第四季度顯示出 會員增長方面勢頭放緩的明顯跡象, 盈利能力壓力加劇，和 更大的政策不確定性也就是說，公司較爲樂觀的2026年展望幫助推動該股上漲超過10%。

– 收入： $2.805B, up 17.3% 同比但低於市場預期的$3.11B

– 第四季度淨虧損： $353M; 每股收益（EPS）： -$1.24比市場預期更差-$0.89

——導致更大虧損的關鍵因素是 醫療損失率 (MLR)——從 88.5% 在第三季度 至 95.4% 在第四季度

– 全年收入： $117.01億，低於公司的 $12.0-$122億 指引

– 2026年指導（積極）：收入增長至$18.7–$19.0B, MLR提高到82.4%–83.4%，和 營業利潤爲2.5億至4.5億美元

收入增長仍在繼續：+17.3% 同比增長顯示出公司的規模仍在擴大，但增速明顯低於此前幾個季度的水平。

現金流韌性也有所改善：自由現金流利潤率上升至23.6%，表明在費用控制和現金管理方面取得了進展。

第四季度真正的問題是盈利能力： MLR飆升至約95.4%, up 6.9個百分點 ，相比第三季度的 88.5%儘管行業中的一些因素如人口老齡化和使用率提高給賠付率（MLR）帶來了上升壓力（大型保險公司如 $聯合健康 (UNH.US)$ 也面臨類似趨勢），Oscar Health的 異常巨大的 飆升是最嚴重的警示信號。這表明，在 會員使用率提高 和 風險調整轉移，Oscar當前的 定價和精算假設 未能充分覆蓋理賠成本——直接壓縮了毛利率。

銷售、一般及行政費用（SG&A）趨勢方向上是積極的：Oscar Health 報告顯示 SG&A 比率約爲18.2%，同比有所改善。但鑑於持續的增長和營銷需求，這一比率仍處於中等範圍——而且根本無法抵消如此規模的醫療賠付率（MLR）衝擊。

換句話說，Oscar 並不是「賣不動」。問題在於，在本輪 ACA 市場風險和成本通脹中， 第四季度承保盈利能力實際上「崩潰」了。SG&A 正在下降，但理賠成本的上升遠遠超出市場預期，拖累了盈利模型。

Oscar指出， 2025年全年會員數達到歷史新高。但是從公開市場的角度來看，更重要的是 增量趨勢:

– 個人及小型團體成員（第四季度）：204.2萬

– 個人及小型團體成員（第三季度）：211.2萬

這意味着：

– 增長並非線性。 當ACA定價上漲、補貼存在不確定性以及消費者重新審視註冊決定時，會員增長可能會放緩——甚至下降。

到2026年，Oscar Health必須證明其可以在提高風險質量的同時增加會員人數同時改善風險質量否則，規模越大，虧損速度可能越快。

儘管第四季度表現疲軟，但Oscar Health發佈了一個強勁的2026年展望——這也是該股票在盤前交易中反應積極的主要原因之一。

– 收入： $18.7B–$19.0B（遠超華爾街預期）

– 營業利潤： $250M–$450M （首個明確的年度盈利框架）

– 全年醫療賠付率（MLR）： 82.4%–83.4%

管理層的手段很簡單：更「實惠」的產品組合、技術（包括 「自主人工智能功能」），以提升體驗和運營效率，並加強成本控制。

公司還在二月初新增了一項 $4.75億、爲期3年的循環信貸額度 ，強調『優化資本結構並增加支持增長的靈活性』。

該指引中最值得關注的是醫療賠付率（MLR）。 如果Oscar Health能夠在2026年真正將醫療賠付率降至約82%-83%，這意味着在以下至少一個方面有結構性改進：定價、風險選擇、醫療管理，或風險調整與會員基礎之間的匹配。否則，很難令人信服地從約95%降至80%左右。

收入的躍升看起來很棒——但這也是最難執行的部分。從2025年爲117億美元，到2026年約爲187億美元。基本上要求Oscar Health同時在ACA個人市場份額、產品組合和渠道效率上取得突破。政策變化和日益激烈的競爭可能使這一路徑更加坎坷。

在接下來的幾個季度，問題不再僅僅是「Oscar Health能否保持增長？」而是Oscar Health能否證明其增長是有利可圖且可持續的:

1. 個人及小型團體會員數： 增長是否會恢復，並且保持穩定的留存率？

2. 季度MLR（醫療損失率）： 它是否會穩步從第四季度的峰值回落並收斂至2026年的目標範圍？

3. 風險調整/發病率波動： 它是否會在2025年的『重置年』繼續顯著侵蝕損益表（這一年的核心變量）？

4. 銷售及管理費用比率（SG&A ratio）： 它能否持續下降至 15.8%–16.3% 公司爲2026年所指引的目標範圍？

5. 營業利潤軌跡： 我們是否會看到可持續的季度環比改善，而不是一次性波動？