【中銀證券】海外教育平板保持領先地位，遊戲業務增長穩健

遊戲收入實現高個位數增長，魔域IP生命力強盛。2023年公司遊戲及應用服務收入41.9億元，同比+6.6%，佔收入比例59%；經營利潤14.0億元，同比+12.9%。其中，遊戲收入38億元，同比+9.6%；國內/海外遊戲收入分別同比+10.5%/+4.5%；端遊/手遊收入分別同比+11.1%/2.0%至32/5.9 億元。《魔域》IP收入同比+12.4%至34億元，通過高頻推出新玩法、新內容以及提升玩家體驗，2023年魔域IP用戶平均遊戲時長同比+50.4%。《英魂之刃》IP收入同比增長5.8%。2024年公司計劃推出魔域IP新內容以及新類型遊戲，並擴大在日本、中東和印尼等市場的份額。

Promethean繼續保持市場領先地位，開啓 SaaS服務變現。2023年Mynd.ai（原海外教育業務）收入29.1億元，同比-25.7%，佔收入比例41%；經營虧損9300萬元（2022年經營利潤3000萬元）。收入下降主要因爲全球教育互動平板進入後疫情時代的調整期，2021和22年均爲高基數。子公司Promethean繼續保持市場領先地位，在全球（除中國外）K12互動平板市場份額達到17.4%，23Q4 單季度達到21.1%。Promethean近期推出了綜合性SaaS解決方案，2024年將繼續推動軟件業務發展；Mynd.ai將繼續投入研發，保持在高端市場的領先地位，提高中低端市場滲透率。

兩大業務毛利率均有提升，加大了研發投入。2023年公司毛利率61.9%，同比+7.1ppts；其中游戲及應用服務業務毛利率88.5%，同比+2.6ppts，Mynd.ai 毛利率25.0%,同比+1.3ppts。銷售/管理/研發費用率分別爲11.4%/16.9%/19.5%，同比-0.7/+4.5/+3.9ppts。2023年經營活動現金流11億元，同比+4.2%。2023年末期股息爲每股普通股0.4港元，連同中期股息，全年總股息達到每股普通股1.8港元。

網龍積極佈局AI技術在業務中的應用。遊戲美術製作中AI使用率從23Q1的14%提升至23Q4的58%，23Q4藉助AI所節省的人工工時成本較23Q1提升了300%。此外，2023年公司在MOBA遊戲中開發AI陪伴技術取得重大進展，AI NPC也有望在未來被整合到新的開放世界MMORPG遊戲中。

2023年教育平板銷售恢復稍慢於我們的預期，但由於遊戲收入增長較我們預期快，以及毛利率提升，公司整體利潤水平與我們此前預期相差不大；我們預計2024/25/26年公司歸母淨利潤爲10.24/12.11/13.53億元，對應PE 5.2/4.4/3.9倍，維持買入評級。

產品訂單不及預期；遊戲表現不及預期；內容監管超預期；行業競爭加劇。