2Q23 預覽 | 由於資產淨值將在第二季度適度擴張，業務發展公司從較高的基本利率中獲得良好的利潤，從而提高 NII

由於投資者情緒改善，BDC 股票的股票在絕對和相對基礎上表現良好（與標普 500 指數相比）。較高的基準利率帶來的利潤持續到 1H23（我們的估計反映了預計在下半年下半年達到峰值的利率所帶來的進一步好處），信貸壓力/違約到目前為止似乎保持靜音，而非應計利率只有輕微增加，因為借款人的通脹壓力已經開始穩定。

在我們覆蓋範圍內的 P/NAV 倍數已經擴展到其各自 TTM 範圍的中高端，反映了隨著基本利率提高了盈利能力而改善投資者的情緒。儘管投資者在過去幾個季度對可能的信用惡化感到厭倦，但非應計利率仍然相對較低。

我們相信，對於那些具有彈性的 BDC（同行領先的 ROE，堅實的核保和相對 NAV 穩定性），有機會可以進行多次擴展。然而，如果信貸環境更快速惡化，我們仍然對於 P/NAV 倍數的潛在下行波動保持謹慎態度。根據摩根大通高收益團隊的數據，槓桿貸款和高收益違約在第二季度上升約 53 個基點至 2.0%，但仍遠低於長期平均水平 3.0%。

我們目前估計 2 季度 Q/Q 非累積率的平均增幅為 25 個基點，其次是 2H23 的每季增長 50bps，然後在 2024 年中期減速增加/非累積峰值。

受到預期利率變化（如向前利率曲線所示）所帶動的影響，我們的估計持續增加，這些利率持續轉變，以支持「更長時間更高」的情況。下圖顯示了 3 個月的 SOFR 前進率曲線在 2023 年各個點的發展。與日曆年初的預期相比，目前的預期顯示，YE2023 和 YE2024 的利率高出約 90 個基點，而 YE2025 則高出約 50 個基點。

點差穩定-六月季度的點差較窄，BB/BB 的點差依次擴大 2 個基點至長 330.3（與三月份的 L+328.1 相比），而 B+/B 的點差則在 6 月收窄 48 個基點至 L+489.7（與三月份的 L+538.0 相比）。

我們的分析表明，NII 個人資料的組合超出 BDC 股息水平並在 6 月份收緊的推動下，在第二季度的 Q/Q 基礎上，資產淨值將溫和更高（在我們的覆蓋範圍內平均約為 1.0%）。我們預計點差緊縮的影響將推動標記對市場的價值溫和上升，並超出我們預期的信貸逐步持續正常化所帶來的影響。

BDC 投資組合槓桿水平通常位於管理團隊各自目標範圍的中間，但有少數例外。鑑於交易活動靜音和緩慢的發行環境，從第一季度持續到第二季度，我們建模了相對較低的資本部署和借款人償還/退出 2Q 與前一年期間相對較低的資本部署和借款人還款/退出。我們還預計管理團隊會採取有關增加投資組合槓桿的患者方法。雖然我們已經聽說過幾個季度的交易條款和定價越來越有吸引力，但我們注意到管理團隊保留了一些乾粉，特別是當更高的基本利率推動 NII 個人資料提高並提供可觀的股息覆蓋範圍時。我們相信，根據正向利率曲線，通過 2H23 的收益將持續提高；我們預計管理團隊可能會對投資組合的槓桿作用保持耐心，並保持一些乾粉以應對未來波動性的增長。

槓桿貸款發行跌至 2023 年大金融危機以來的最低水平。隨之而來，由於公司急於發行浮動利率債務以容納資本市場，然後在 2021 年的不確定性和更嚴格的定價和條款下跌至 2022 年的 435 億美元，至 798 億美元。上半年槓桿貸款發行總額為 148 億美元（低於每年 214 億美元）。中間市場發行趨勢同樣有所下降，23 年上半年的發行額為 9 億美元，而 22 年上半年則為 3.6 億美元。