下行生存笔记，第2卷：何时以及如何用期权进行对冲

Moomoo Learn 发表了文章 · 02/03 21:03

在上一集中，我们讨论了应对回撤的第一个也是最重要的方法： 削减仓位。简单回顾一下，当市场开始下跌时，主动减仓有哪些优势？

在本集中，我们将进入第二道防线： 使用期权对冲.

1. 何时进行对冲？

在深入探讨对冲策略之前，先区分两种不同类型的回撤会有所帮助：

技术性回调（常规调整）

恐慌驱动的崩盘（恐惧抛售/无序抛售）

对于典型的技术性回调，通常无需进行对冲。一个关键原因是时间错配：在常见的技术性回调中，当投资者的技术系统发出“对冲”信号时，抛售可能已经接近尾声并趋于稳定。如果此时启动对冲，则存在 对冲反弹 远离当市场开始复苏时。

对于这些常规的回调，最实际的应对措施是：（1） 降低总敞口 (第一集），或（2） 使用备兑看涨期权 收取期权费以降低成本。（第三集）

在本卷中，我们关注的是第二种类型： 恐慌驱动的崩盘——虽然发生的频率较低，但破坏性极强。过去五年中，市场已经多次经历了这种类型的崩盘，例如：

– 2020年3月：美国的新冠疫情冲击

– 2022：全年熊市

– 2024年7-8月：与日本政策紧缩冲击波相关的急剧抛售

– 2025年3-4月：全球关税升级引发广泛避险情绪

这些崩盘往往来得很快。通常没有足够的时间系统地、充分地降低风险；此外，备兑看涨期权带来的额外收入很少能够抵消大幅回撤，尤其是当伴随有 隐含波动率（IV）扩张 使期权重新定价变得剧烈而迅速。因此，唯一有用的方法是： 买入保护性看跌期权.

2. 策略构建

一旦情景明确，接下来的问题是：（1） 对冲多少？以及（2）使用什么结构？对冲有两种类型，即名义对冲和德尔塔中性对冲。

2.1 名义对冲

（对冲投资组合的美元价值）

这种方法对冲的是 头寸规模 本身。它假设您的持仓行为大致像指数一样——因此，对冲指数波动可以有效对冲您的头寸。

(1) 期权选择

– 期限（到期日）： 对冲应与风险窗口匹配，通常1到2个月足够

– 执行价： 近价外期权, 或者3-5%价外.

(2) 需要多少份合约？

合约数 = 股票总名义金额 / （期权价格 x 100）

2.2 零暴露对冲（Delta中性对冲）

（对冲投资组合的市场敞口，使盈亏对指数波动不敏感）

这种方法考虑了期权的Delta值，目标是中和投资组合对市场波动的敏感性——即在市场波动时保持投资组合价值更稳定。

期权选择（期限/行权价）可以类似于名义对冲，但规模会发生变化：

合约数 = 总股票名义金额 /（期权价格 × Delta × 100）

示例假设一位投资者持有 $100,000 的股票，并希望使用 SPY看跌期权 来对冲本周的市场风险，该期权于本周到期。

– 期权价格： $2.50

– Delta： 0.30

名义对冲

合约数 = 100,000 /（2.50 × 100）= 400

Delta中性对冲

Contracts=100,000 / (2.50 × 100 × 0.30) ≈ 1,333

2.3 两种方法之间的区别

名义对冲 是不在初始阶段达到Delta中性。您的投资组合仍会随市场波动而涨跌，但波动幅度有所减小。如果市场大幅反弹，保护性看跌期权的Delta往往会逐渐趋近于零（尤其是当期权深度虚值时），因此对冲的影响逐渐减弱，您的投资组合仍然可以参与市场的上涨潜力。相反，如果市场下跌，看跌期权的Delta增加，对冲的效果变得越来越有保护性。

实际上，这是一个非常直观的特性：更多参与上涨，更多保护下跌. 对于个人投资者和对冲初学者来说，这是一个非常实用的框架。

Delta中性对冲 旨在入场时立即中和市场敏感性。但随着市场变动，期权的Delta会发生变化——这意味着你的对冲比率会出现偏差。为了长期维持真正的Delta中性，你需要进行 频繁再平衡，可能需要每天调整。这种方法更适合能够积极监控和调整风险敞口的大资金账户和投资者。

3. 降低对冲成本

在市场抛售期间，隐含波动率通常会飙升，期权溢价也会变得更贵，这意味着保护相同的投资组合需要支付更多保费。为了降低成本，两种常见的“溢价抵消”技术很有用：

– 卖出较低执行价的看跌期权，或

– 卖出一个较高行权价的看涨期权

3.1 卖出一个较低行权价的看跌期权（看跌期权价差 / 看跌期权融资）

如果您已经买入了一个看跌期权，您可以再卖出另一个看跌期权， 更低的行权价 以收取权利金并降低净成本。

重要提示：该看跌期权的行权价必须 足够低于 市场价格。如果市场跌破该短仓行权价，对冲收益将受到限制——在此点之后您将失去保护。

3.2 卖出一个较高行权价的看涨期权（领口式融资）

您还可以在 更高的行权价 以收取期权费。

主要注意事项：

– 该看涨期权的行权价应为 足够价外 ，以便短期反弹不太可能对其构成挑战。

– 看涨期权的到期时间应为短不应远长于预期的下跌窗口。否则，当抛售结束且市场转为上升趋势时，看涨期权空头部位可能会难以管理。

总体而言，应以“聊胜于无”的心态使用收取期权费的对冲腿：合理收取能够获取的部分，但不要期望其完全覆盖买入看跌期权的成本。

4. 不要过度使用对冲工具

新手投资者常犯的一个错误是 过度对冲——在市场出现噪音时增加对冲。实际上，频繁对冲是许多投资者无法让利润奔跑的原因之一。

这就是为什么统计数据可以帮助建立纪律。例如，您可以研究标普500指数在一年内经历从峰值到谷值的跌幅频率，比如 3%、5%、10%、15% 和 20% 。这些分布有助于回答是否需要对冲，以及在多大回撤程度时应考虑减少对冲规模。

示例：如果历史分析显示 15%+ 回撤发生了 过去10年中发生了6次 （平均每年不到一次），那么在某一年已经经历了15%以上的回撤后，同一年内再次发生类似幅度事件的概率可能较低。在这样的回撤之后，如果市场再次下跌，您可能会开始评估是否在指数较高峰值回落大约 8–10% 时逐步获取对冲收益。

同时，对于 3–5% 范围内的指数回调，通常无需对冲。降低风险、避免完全暴露，并保留足够的现金用于逢低买入可能就足够了。