对人工智能的需求量很大！微软目前的投资价值是多少？

4月25日星期四，在美国股市收盘后， $微软(MSFT.US)$公布了2024财年第三季度（相当于2024年第一日历季度）的财务业绩，全面超出预期。该公司报告收入同比增长17％，达到619亿美元，摊薄后的每股收益（每股收益）为2.94美元，比上年增长20％。财报发布后，微软的股价飙升了4％以上。

从公司业务的具体构成来看，微软的收入主要来自三个领域：智能云、生产力和业务流程以及更多个人计算，分别占收入的43.18％、31.64％和25.19％。其中，智能云业务已成为公司增长的主要驱动力，也是最受市场关注的细分市场。

智能云业务已成为公司收益增长的主要驱动力。在24财年第三季度，智能云板块同比增长21％，达到267亿美元，推动该公司的收入同比增长17％。

智能云业务包括Azure、服务器产品和服务，例如GitHub。在该细分市场中，微软Azure和其他云服务的收入增长了31％，超过了谷歌云28％的增长，从而保持了明显的领先地位。 Azure的增长得益于对人工智能的强劲需求，为本季度的增长贡献了7％（高于上一季度的6％），这表明人工智能驱动的势头更加强劲。据公司管理层称，尽管资本支出大幅增加，但最近对人工智能的需求仍然超过了公司的现有产能，导致供应短缺。 数据显示，Azure AI客户的数量持续增长，平均支出也在增加。Azure Arc现在拥有33,000名客户，同比增长一倍多；超过1亿美元的Azure交易数量同比增长了80％，而超过1000万美元的交易数量增加了一倍以上。

除了 Azure，Copilot 的应用程序还提高了代码质量和生产效率，持续推动了 GitHub 平台的增长。 目前，GitHub Copilot拥有180万付费用户，同比增长率超过35％，收入同比增长超过45％。通过利用 GitHub，任何人都可以使用 AI 功能成为开发人员，从而更轻松地构建应用程序、自动化工作流程等。

该公司在云计算方面存在非常强大的竞争壁垒。尽管落后于拥有市场份额先发优势的AWS，但在人工智能的推动下，微软云的增长率一直处于领先地位。微软云的竞争优势包括但不限于：

(1) 全方位的软件产品：客户已经在使用微软产品，例如Windows Server、Office 365、Dynamics 365等，微软云Azure可以与客户现有的IT环境无缝集成。

(2) 与开放人工智能的集成：在当前的人工智能技术浪潮中占据领先地位，使客户能够更快地部署和应用大型人工智能模型，这对客户极具吸引力。

(3) Azure 提供全面和高级的 IaaS（基础架构即服务）、PaaS（平台即服务）和 SaaS（软件即服务），支持混合和多云环境。

受益于Office 365的增长，微软的生产力和业务流程业务在24财年第三季度同比增长12％，达到196亿美元。该业务包括传统的办公软件产品，以及基于订阅的产品，例如Office 365、微软365、Dynamics 365、LinkedIn和其他SaaS产品，其中最核心的收入来源是Office 365。

Office 365产品的数量和价格均实现了增长，这得益于Office客户持续转向基于订阅的SaaS产品，以及Copilot的应用显著提高了生产力，Copilot在人工智能驱动的软件和系统升级下持续提高了ARPU的价值。 其中，商业办公收入增长了15％，这主要是由于中小型企业和一线员工推动的付费Office 365商用座位增长了8％，E5的持续增长推动了每位用户收入的增加，以及微软365 Copilot推动的增长。消费者办公室收入同比增长5％，微软365消费者用户增长了14％，达到8,080万。

Copilot 的应用显著提高了信息流的速度，促进了决策、协作和效率的优化。 据该公司称，约有3万名客户正在自定义微软365 Copilot的使用方式，同比增长175％。早期用户的使用强度有所增加，每位用户的Copilot互动量增加了近50％。

本财季，“更多个人计算” 业务仍受益于收购动视暴雪带来的增长。 在24财年第三季度，微软的更多个人计算业务收入同比增长约17％，达到156亿美元，完成对动视暴雪的收购为这一增长贡献了15％。此外，在收购动视暴雪之后，游戏业务收入显著增长了51％，使Xbox内容和服务收入同比增长了62％。

受益于个人电脑市场的反弹以及支撑广告市场的美国强劲的消费者支出， 微软的Windows OEM收入同比增长11％，超出预期；搜索和新闻广告收入同比增长12％，超出了市场预期，必应和Edge的渗透率有所提高，必应的每日活跃用户超过1.4亿。

该公司保持高水平的利润增长。 本财季度，随着Azure和Office 365的持续优化，以及利润率较高的业务份额的增加，该公司的毛利率同比增长了一个百分点，达到70％。运营支出增长了10％，其中9％是由于收购了动视暴雪。由于严格的成本控制，该公司的营业利润率同比增长2个百分点至45％，摊薄后的每股收益同比增长20％。

强劲的盈利能力使公司的现金流得以继续增长，资本支出预计将连续大幅增加。 本财季，该公司的自由现金流为210亿美元，同比增长18％。资本支出为140亿美元，主要用于大规模基础设施建设，以满足云和人工智能的发展需求。考虑到对人工智能的需求仍然非常强劲，该公司预计未来的资本支出将继续大幅增长。

股东回报率低且缺乏吸引力。 本财季，该公司通过分红和回购向股东返还了84亿美元，与上一季度持平，预计股东年总回报率为336亿美元，股东回报率为1.1％。与其他科技巨头或美国的无风险利率相比，这没有吸引力。

关于业绩指导, 在24财年第三季度，该公司的智能云业务预计将同比增长19％-20％，达到284亿至287亿美元，Azure预计将增长30％-31％；生产力和业务流程预计同比增长9％-11％，达到199亿至202亿美元；更多个人计算预计同比增长10％-13％，达到152亿至156亿美元。

预计该公司的Azure云将继续受益于对人工智能的强劲需求，在强大的竞争优势下确保领先的高增长率，并进一步推动收入增长；同时，Copilot的进一步整合和应用有望为公司提供新的增长动力。

此外，尽管该公司的资本支出大幅增加，但该公司仍预计24财年的营业利润率将同比增长2％，由于资本支出的进一步增加，25财年将下降1个百分点。

但是，有一个重要问题： 微软的股东回报率太低，安全利润率也很一般。 根据上述分析，以目前的市值计算，微软的年化股东回报率仅为1.1％，远低于Meta、谷歌、苹果、Netflix等科技巨头的年化股东回报率，也远低于4.6％左右的无风险率，使安全利润率达到平均水平。微软目前的估值为市盈率（TTM）36.08倍，在同行中很高，只有非常强劲的收益增长才能继续推动股价增长。如果公司的收益增长放缓，或者发生黑天鹅事件，那么公司目前非常低的股东回报率将无法为股价提供安全缓冲。

• 情景1：公司保持两位数的每股收益增长，并宣布增加股东回报，预计股价将上涨。建议投资者购买股票或看涨期权以做多。

• 情景2：公司继续保持两位数的每股收益增长，自由现金流稳定增长，股东回报率保持不变，导致公司股价在400美元左右波动，几乎没有上升潜力。建议持有股票的投资者采用担保看涨期权投资策略。

• 情景3：如果公司的收益增长放缓，股东回报率保持在1.1％，那么股价将面临重大调整。建议投资者做空或买入看跌期权。